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机构：华鑫证券
研究员：胡博新/吴景欢
投资要点
公司持续完善核药生态体系，核药业务快速增长公司核素药物产品丰富，2025 年核药业务销售收入 11.36亿元，同比增长 12.21%。因销量增加，重点产品 18F-FDG营业收入 4.98 亿元，同比增长 18.35%；云克注射液营收2.27 亿元，同比下降 1.55%；锝标记相关药物营收 1.21 亿元，同比增长 21.42%。
公司不断完善核药供应和配送，构建了“一堆两器”放射性医用同位素开发生产平台，有效解决医用同位素短缺问题；此外，还构建了高效、安全的放射性药物生产网络与物流运输团队。目前 7 个核药生产中心正在建设中，在营核药相关生产中心已达 31 个，基本覆盖国内 93.5%人口的核医学的需求。核药生产中心网络化生产布局的进一步完善成为公司发展的核心竞争力。
传统业务基本稳健，行业地位仍保持领先
2025 年， 原料药业务销售收入10.14 亿元， 同比下降19.19%。因销量及销售价格下降，重点产品肝素类原料药实现营收6.57 亿元，同比下降 22.17%。2025 年，肝素钠原料药出口位列前茅，高规格硫酸软骨素销量创历史新高。
制剂业务销售收入 3.59 亿元，同比增长 10.37%。重点产品那屈肝素钙注射液实现销售收入1.57 亿元， 同比增长22.78%。注射剂产品销量屡创新高，注射用氢化可的松琥珀酸钠年销量单品突破 1000 万支，终端销售额突破 2 亿元。
创新药研发管线进展顺利
公司全面布局诊疗一体化和精准医疗，2025 年研发投入2.89亿元，其中核素药物研发投入占比 81.51%。核药研发平台-蓝纳成，在国内目前属于进入临床阶段放射性诊疗一体化药物数量排名第一的公司。2025 年，多款核药顺利推进：锝[99mTc]替曲膦注射液于12 月纳入医保；仿制药氟[18F]化钠注射液已上市；氟[18F]思睿肽注射液 III 期临床完成且递交 NDA，并于 2026 年 1 月 9 日被国家药监局受理；用于诊断肺癌的放射性药物氟[18F]阿法肽注射液正在开展III期临床试验， 177Lu-LNC1011 （ PSMA ） 、18F-LNC1007（FAP/αvβ3）等创新核药进入 II 期临床。随着核药多个品种陆续商业化，公司业绩有望不断增厚。
盈利预测
预测公司2026-2028 年收入分别为29.07、31.39、33.90 亿元，归母净利润分别为2.65、3.22、3.79 亿元，EPS 分别为0.32、0.39、0.46 元，当前股价对应PE 分别为43.3、35.6、30.2 倍。公司传统化药业务趋于稳健，看好公司重点发展的核药业务，多款创新诊疗产品取得重要突破，有望驱动公司进入快速发展阶段。首次覆盖，给予“买入”投资评级。
风险提示
产品销售推广不及预期；产品竞争加剧；研发进展不及预期；行业政策、集采等不确定性风险。