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机构：华创证券
研究员：范益民/陈宏洋
公司发布2025 年年度报告，2025 年实现营业总收入198.2 亿元，较追溯调整后同比增长11.4%，归母净利润12.2 亿元，较追溯调整后同比下降8.5%，扣非归母净利润10.4 亿元，较追溯调整后同比上升0.2%。单四季度实现营收48.8亿元，较追溯调整后同比增长12.6%，归母净利润1.0 亿元，较追溯调整后同比下降35.2%，扣非归母净利润0.4 亿元，较追溯调整后同比下降51.4%。
评论：
销量同比增长15.95%，费用高企致净利率下滑。2025 年，叉车行业销量实现稳步增长，公司在国际化、电动化等战略带动下，实现了稳健的经营表现。全年实现叉车销量39.45 万台，同比增长15.95%，其中，国内销量24.33 万台，同比增长13.78%；海外销量15.12 万台，同比增长19.62%，海外收入占比达44%。从车型结构来看，公司电动车销量占比提升至70.15%，较上年末提高5.04pct。尽管产品结构有所影响，但公司在电动化和国际化的帮助下，销售毛利率达23.5%。受加大海外市场拓展以及新产品研发等因素影响，公司期间费用率整体呈现上升趋势，销售、管理、研发、财务费用率分别为5.5%、3.2%、6.7%、-0.1%，分别同比+0.5pct、-0.1pct、+0.5pct、-0.3pct。公司加强现金流管理，经营活动产生的现金流量净额较上年同比增长207.93%。
出口表现亮眼，新品研发提速稳固龙头地位。据中国工程机械工业协会数据，2025 年中国叉车行业合计销量145.1 万台，同比增长12.93%，其中内销90.7万台，同比增长12.64%，出口54.5 万台，同比增长13.41%，出口销量占比37.5%。分车型看，I 类车销售23.0 万台，同比增长23.70%，II 类车销售3.5万台，同比增长18.77%，III 类车销售86.7 万台，同比增长18.61%，IV+V 类车销售32.0 万台，同比下滑5.71%。公司加速差异化新品研发，全年新上市车型300 余款，新产品销售占比超60%，其中研发上市国内首台70 吨叉车，填补了国内超重型叉车领域技术空白。2025 年公司实现海外收入87.08 亿元，同比增长20.17%，收入占比达44%。预计随着海外布局完善、新产品逐步投放，公司在全球叉车行业影响力持续提升。
加码布局智能物流，具身搬运机器人蓄势待发。除叉车销售外，公司零部件、后市场、智能物流等业务取得了较快的增长。公司智能物流业务板块构建了覆盖8 大类、22 个品种、超100 种型号的智能物流产品矩阵，智能物流业务拥有上千人服务团队，在20 多个行业，成功落地1000+项目案例，多个项目成为行业示范试点与标杆案例。除传统智能物流产品外，公司还加大力度探索具身搬运机器人，围绕智能技术与华为成立“天工实验室”，与江淮前沿中心成立“天枢实验室”，着力将具身搬运机器人培育为新主业。
投资建议：公司是国内叉车龙头之一，受益于自身产业链配套和国内外渠道的完善，预计随着产品结构不断优化盈利能力持续提升，看好未来锂电化浪潮下赶超海外巨头。由于当前阶段公司处于海外扩张期和研发投入高峰期，期间费用或将维持高位，调整盈利预测，我们预计公司2026~2028 年收入分别为217.8、238.8、262.0 亿元（原预测2026~2027 年分别为216.7、242.7 亿元），分别同比增长9.9%、9.6%、9.7%，归母净利润分别为14.0、15.5、17.0 亿元（原预测2026~2027 年分别为16.4、18.6 亿元），分别同比增长14.1%、10.8%、9.5%，EPS 分别为1.57、1.74、1.90 元。参考可比公司估值，考虑到公司在智能物流业务布局有一定的优势，给予2026 年14 倍PE，对应目标价为22.0 元，维持“强推”评级。
风险提示：国内宏观经济增长不及预期；国内制造业下滑叉车需求不及预期；海外经济增速放缓需求不及预期；公司推进相关事项存在不确定性。