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机构：华安证券
研究员：邓欣
25 年：营收3023.5 亿元，同比增长5.7%；归母净利润195.5 亿元，同比增长4.4%；扣非归母净利润186.0 亿元，同比增长4.5%。
25Q4：营收682.9 亿元，同比下降6.7%；归母净利润21.8 亿元，同比下降39.2%；扣非归母净利润17.1 亿元，同比下降45.1%。
分红：拟每10 股现金分红8.867 元，合并中期分红，分红率55%。
收入：内外销短期冲击
25Q4：我们预计公司内销/外销收入同比-16%/略增，其中内销下滑主因行业下滑拖累，外销主因新兴市场增长。利润端，内销利润率下降，主因均价和成本压力；外销主因美国受关税拖累较多，其余区域利润率延续提升趋势。25Q4 公司收入及利润同比下滑，系近年来首次出现单季度负增长。主要原因为25Q4 中美两地需求受到收入冲击，以及成本与关税对盈利拖累。但公司在中美两地份额表现优于业绩表现，好于海外竞争对手，海尔在守住份额与业绩的选择中进行了取舍，为长期发展夯实基础。
25 年：公司内销营收同比增长3.1%，毛利率同比下降1.03pct；外销业务同比增长8.1%，毛利率同比下降0.82pct。我们预计外销增长引擎主要来自欧洲（同比增长20%）、新兴市场（同比增长超24%）、日本（同比增长10%）。全年看，公司营收增长压力点主要来自中国与美国。
盈利：期间费率持续优化
25 公司毛利率/归母净利率各同比-1.14/-0.08pct，毛利率承压主因成本上涨、关税提升。同期， 公司销售/ 管理/ 研发/ 财务费率各同比-0.54/+0.32/-0.42/-0.36pct，公司持续通过数字化变革、四网合一、供应链出海等方式驱动降本。
投资建议：维持“买入”
我们的观点：
26 年公司仍有望重回增长，但节奏看预计26H1 压力延续，主因中美承压趋势延续，26H2 基数问题有望缓解。盈利端，预计26 年部分核心负向因素影响减弱，公司预计将强化高端占比及费用管控以最大化提振业绩表现。同时，公司新推长期股东回报计划，预计26-28 年分红率不低于60%且拟推出30-60 亿元股票回购，股息率具备吸引力。
盈利预测：我们更新盈利预测，预计2026-2028 年实现营收总收入3127.94/3357.17/3562.86 亿元（26-27 年原值为3226.77/3363.52 亿 元） ， 同比增长3.5%/7.3%/6.1% ； 实现归母净利润209.54/235.01/266.33 亿元（26-27 年原值为238.37/255.97 亿元），同比增长7.2%/12.2%/13.3%；当前股价对应PE 分别为9/8/7 倍，维持“买入”评级。
风险提示：
新品推广不及预期，市场竞争加剧，食品安全事件。