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机构：华福证券
研究员：陈铁林/何展聪
线下业务增长稳健，业务量维持中高增速。
2025 公司线下医疗机构实现收入29.8 亿元（+8.8%），主要系新收购机构和现有机构业务增长贡献；线上机构实现收入2.66 亿元（-5.5%），下滑主要系公司策略性更关注线下业务增长。报告期内，公司实现就诊人次600.8 万人次（+11%），实现客单价541 元（-3.2%），客户回头率为66.1%（-1pct）。
财务分析：盈利能力持续增强，费用率控制得当。
2025 公司销售费用率、管理费用率、财务费用率分别为11.5%、5.9%、0.8%，分别同比变化-0.7pct、-0.2pct 和+0.2pct，实现毛利率31.2%，同比+1.1pct，实现归母净利率10.9%（+0.7pct），经调整净利率12.4%（-0.9pct）。
门店快速扩张，海外市场加速渗透。
截止2025/12/31，公司在国内共拥有并经营86 家医疗机构（相比24年底的78 家增加8 家），覆盖21 座城市。此外，公司在海外市场布局加速渗透，截止2025/12/31 在新加坡拥有及运营15 家医疗机构（相比24 年底的1 家增加14 家）。
持续加码中医AI，优化优质医疗资源供给+客户精细化服务。
公司积极拥抱AI，持续加码中医AI 研发，公司于2025/6 发布首个“国医AI 分身”，2025 年合计发布13 个“国医AI 分身”，覆盖肿瘤科、皮肤科、消化内科、耳鼻喉科、男科、心理睡眠科、风湿免疫科、骨伤科8 大中医核心专科。通过AI 技术赋能中医，公司增加了优质中医服务供给，解决优质医疗资源供给不足的问题，为更多患者提供规范、高效的诊疗体验。
除了AI 分身，公司还上线了AI 健康助理，进一步提升患者端的诊疗体验。
盈利预测与投资建议
中医医疗服务行业需求旺盛，政策持续支持下将迎来高速发展期。公司作为国内连锁中医医疗服务龙头企业，跨区域经营能力优秀，业务模式复制性突出，在品牌、人才、资源等方面具备显著优势，长期增长潜力十足。考虑到公司短期内客单价的扰动，我们适当下调盈利预测，预测公司26-27 年归母净利润为4.17/4.79 亿元（前值为4.92/5.88 亿元），新增28 年归母净利润预测5.47 亿元，维持“买入”评级。
风险提示
人才流失风险、并购整合风险、医疗事故风险