小商品城(600415)2025年年报点评：全年归母净利润同比+37% 数贸中心开业贡献增量；拟发行H股实现两地上市-格隆汇

机构：东吴证券
研究员：吴劲草/阳靖

　　业绩简评： 2025 年，公司实现营业收入199.3 亿元，同比+26.6%；归母净利润42.0 亿元，同比+36.8%。扣非净利润38.9 亿元，同比+30.5%。非经常项目主要为公允价值变动收益2.48 亿元（集中于Q4）。对应Q4，公司实现收入68.7 亿元，同比+34.0%；归母净利润7.5 亿元，同比基本持平。
　　利润率方面：2025 年公司全年毛利率31.4%，同比基本持平；数贸配套销售（写字楼）19.5 亿元收入毛利率仅11.7%，对Q4 毛利率形成摊薄。销售净利率21.2%，同比+1.6pct，盈利能力整体提升。费用率方面：销售费用率2.36%，同比+0.32pct，系全球数贸中心开业期间市场推介活动费用大幅增加（同比增加约1.4 亿元）；管理费用率3.07%，同比-0.62pct；研发费用率0.20%，同比+0.05pct；财务费用率-0.06%，同比-0.71pct。
　　市场经营：全球数贸中心开业增厚盈利，义乌出口景气度高企看好盈利持续性。2025 年市场经营板块实现营收52.6 亿元，同比+14.8%，毛利率82.9%（同比-1.3pct）。全球数贸中心正式开业为公司市场成交额和客流带来新增量。2025 年市场成交额全年超3,200 亿元，日均客流超23 万人次。义乌贸易景气度维持高位，2025 年义乌市实现进出口总额8,365 亿元，同比+25.1%；其中出口7,307 亿元、同比+24.1%，进口1,058 亿元、同比+32.3%。
　　贸易服务：Chinagoods 与义支付高速增长打造第二曲线。2025 年贸易服务板块实现营收15.3 亿元，同比+106.8%，毛利率82.7%。①Chinagoods：平台深化AI 战略赋能，推出全球首个商贸领域"世界义乌"AI 大模型，上线14项核心AI 应用产品，截至年底累计在架商品超1,702 万个、注册采购商超550 万人，AI 产品完善持续提升平台整体ARPU。②义支付（Yiwu Pay）：
　　成立以来至2025 年底累计跨境收款额达112 亿美元，全年流水60 亿美元，同比增长约50%，2025 年底义支付业务已覆盖176 个国家和地区。
　　进口业务与海外拓展持续突破。公司作为进口正面清单唯一白名单企业，2025 年完成日用杂货、玩具等28 类进口正面清单商品试单，引入199 个SKU、5.8 万件商品；平行进口领域完成蒸烤箱、冰箱等5 类家电试单。
　　披露H 股上市计划：公司董事会已于2026 年4 月7 日审议通过H 股IPO议案，拟发行不超过总股本10%（可行使15%超额配授权）的H 股，实现两地上市；募集资金用于海外业务布局及CG 平台技术投入。
　　盈利预测与投资评级：小商品城作为一带一路出口枢纽，具备重要的战略地位。目前公司新市场开业有望为主业贡献新增量，Chinagoods、支付业务、进口正面清单等多项重要成长点均稳步推进。考虑公司业绩释放节奏，我们将公司2026-27 年归母净利润预期从61.6/ 72.8 亿元下调至54.8/ 65.1 亿元，新增2028 年归母净利润为76.4 亿元，同比+30%/ +19%/ +17%，对应4 月9 日收盘价为13/ 11/ 9 倍P/E，考虑估值较低，维持“买入”评级。
　　风险提示：新市场招商、新业务发展具备不确定性等