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机构：方正证券
研究员：许旖珊/林宇轩
新能源业务高增，支撑主营业务稳健增长。主营业务分行业看，公司2025年分别实现新能源、融资租赁、不良资产管理、投资管理业务收入46.4、25.6、3.8、1.9 亿元，分别同比+51%、-21%、-58%、+9.7%，占营业总收入比重分别为59%、33%、4.9%、2.5%。新能源运营业务方面，公司将“双碳”战略与乡村振兴有机结合，深化绿色转型，全年共完成投放47.7 亿元，实现光伏、风电等新能源发电总量136.65 亿度/yoy+53.2%，是公司业绩增长的关键动能。融资租赁业务方面，公司推进业务转型和结构调整，全年完成投放289.06 亿元，其中新能源方向投放126.89 亿元，普惠租赁业务新增投放80.46 亿元/yoy+36%，主要得益于新能源商用车突破上量，工程机械业务深化与核心厂商战略合作。总体来看，越秀租赁2025年末总资产980 亿元/yoy+2.0%，规模稳健。
部分投资确认营业外收入增厚公司利润，计提减值损失拖累利润。2025 年公司实现营业外收入28.2 亿元（主要系投资形成），较2024 年增加19.4亿元，显著增厚了公司利润。具体来看，公司子公司广州资产、越秀产业投资分别于2025 年度增持北京控股、新天绿色能源股权，并派出董事施加重大影响，同时广州资产还增持了公司联营企业越秀地产股权，公司评估上述投资的购买日可辨认净资产价值后，将其与初始投资成本的差额确认了营业外收入。2025 年公司计提信用减值损失16.5 亿，较2024 年增加12.8 亿，拖累公司利润表现。其中，债权投资减值损失为主要来源，2025年计提15.4 亿，较2024 年增加13.0 亿，预计主要来自于公司对AMC 业务相关资产进行了全面清查和减值测试。
权益法核算下，中信证券业绩增长驱动公司投资收益增长。2025 年资本市场回暖，中信证券实现归母净利润301 亿元/yoy+38.6%，越秀资本直接、间接合计持有中信证券股票12.7 亿股，占中信证券总股本8.54%，全年确认投资收益25.2 亿元/yoy+35.9%。整体来看，公司全年累计实现投资收益44.7 亿/yoy+19.7%。
投资分析意见：公司绿色转型升级稳步推进，资本市场活跃下投资业务回暖，全年业绩高增，维持“强烈推荐”评级。预计26-28E 越秀资本归母净利润38.4 亿元、42.8 亿元、49.4 亿元，同比+9%、+12%、+15%;当前收盘价对应26-28E 动态PB 为 1.15x、1.07x、0.98x，对应26-28E 动态PE为 10.7x、9.6x、8.3x。
风险提示：经济下行压力增大；子公司经营不达预期；政策变动风险。