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机构：长江证券
研究员：邬博华/曹海花/王耀/任佳惠
协鑫科技发布2025 年报，2025 年实现销售收入144.25 亿元，同比-4.5%，归母净利润亏损28.68 亿元。
事件评论
2025 年，尽管光伏行业压力延续，但是随着协鑫科技成本优势逐步体现，公司毛利大幅转正，全年为13.36 亿元，经调整息税折旧摊销前利润EBITDA 扭亏至28 亿元。分板块看，光伏材料业务亏损20.85 亿元，电站业务亏损4.72 亿元。2025 年，公司颗粒硅销售均价为不含税每公斤35.4 元，颗粒硅平均现金制造成本（含研发）为每公斤25.12 元，较2024 年下降25.1%。
具体到2025Q4，硅料价格经历三季度的上涨后四季度基本持平，我们预计公司颗粒硅销售均价环比也进一步提升；公司2025 年颗粒硅现金成本为25.12 元/kg，2025Q4 预计进一步降低；公司经营层面趋势环比进一步向好。
协鑫科技颗粒硅产品质量稳定提升，公司也计划继续优化工艺，扩大产能，巩固其作为“穿越周期压舱石”的战略地位。具体来看，5 元素总金属杂质含量≤0.5ppbw 的产品2025 年全年各季度均保持在93%以上，2025Q4 达到98.0%，客户粘性持续提升。浊度方面仍在不断持续优化，颗粒硅已基本全面实现浊度低于100NTU，同时颗粒硅浊度≤70NTU 的产品比例也在2024 年Q4 显著提升，从2024 年9 月的25%已经提升至2025 年12 月的96.9%。
钙钛矿层面，2025 年6 月，协鑫光电全球首个吉瓦级钙钛矿产业基地在昆山投产。2025年10 月，建成全球首条500MW 叠层组件产线，全尺寸组件量产效率稳定突破27%。未来规划启动“太空三步走”战略：2026 年：深化深空耐力测试；2027–2028 年：实现太空专用组件量产，力争成为航天器“标配电源”。
2026 年，协鑫科技将加速全球化产能与市场布局，依托颗粒硅、钙钛矿等技术优势，重点拓展美国、欧洲、中东、非洲等核心市场，构建全球化供应链与服务体系，形成“多区域、多节点、本地化”的供应链体系。同时，公司积极依托中国与“一带一路”共建国家的双边协定，并与多边金融机构、政策性保险机构合作，有效管控政治与贸易风险。
风险提示
1、竞争格局恶化；
2、光伏装机不及预期。