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机构：长江证券
研究员：李锦/罗祎/张彦淳
事件评论
公司持续优化门店布局与业态结构，三大核心业态协同发展，全年销售额保持韧性增长，购物中心和超市业态的利润占比提升。2025 年公司实现销售额366 亿元，同比增长2.2%，保持韧性。拆分来看，2025 年底购物中心门店48 家，净增加3 家，百货门店54 家，净减少5 家，超市门店101 家，净减少9 家。在同店端，全年购物中心、百货、超市的可比店营收分别同比-2%、-7.5%、-0.2%；而在利润端，购物中心、百货、超市的可比店利润总额分别同比+37%、-12%、+17%，购物中心和超市的利润总额占比分别提升至22%、32%。整体来看，购物中心业态进行稳健扩张，同店因需求景气度偏弱而小幅下滑，但通过重点门店标杆店打造和业态创新，例如南昌地铁大厦项目改造为“江西二次元应援首地”，使得整体利润增长显著。百货由于业态偏传统，同店相对承压，公司对部分门店优化调整，持续向社区生活中心升级。超市同店体现韧性，其中客单量同比+1%，客单价同比-2%，公司通过深化Sp@ce3.0 升级，全年完成6 家标准化门店升级及18 家经营性调改门店，调改店的客单量和毛利率均有明显提升，使得超市在净关店的情况下，也实现了利润的增长。
商品端打造优质供应链，增强质价比，运营端通过AI+零售技术的升级与迭代，推进降本增效。公司通过建设全球采购网、生鲜直采基地、打造自有品牌及3R 商品，加大高质价比的商品布局，带动全年超市可比店毛利率同比+0.89pct。在运营端，推进AI+零售技术融合，灵智百灵鸟AI 大模型采用华为昇腾算力底座并融合DeepSeek 等开源技术，智能用工平台（小活儿）升级迭代3.0 版本，借助AI 技术重构人岗匹配逻辑，构建灵活用工智能调度与管理体系，实现从数字化到智能化的跨越。2025 年销售/管理/财务/研发费用率分别为31.8%、3.8%、0.7%、0.2%，分别同比+0.5pct、+0.3pct、-0.1pct、-0.3pct，公司通过关闭长期亏损门店、优化成本结构、中后台数字化建设等举措，努力推进全流程降本增效。
投资建议：总体来看，受制于当前的需求环境，2025 年公司的收入和扣非归母净利润有所承压，但持续优化门店布局与业态结构，加速推进门店调改升级和数字化赋能，有望降本增效，提升整体经营效率。2026-2028 年EPS 有望实现0.08、0.11、0.14 元，维持“买入”评级。
风险提示
1、消费需求复苏不及预期；
2、业态升级与技赋能效果不及预期。