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机构：长江证券
研究员：高伊楠/王子豪
公司2025 年实现营收1,840.0 亿元，同比+8.5%，归母净利润72.1 亿元，同比+7.5%。
事件评论
公司外部客户持续开拓，主要客户销量承压下公司收入实现稳健增长。下游方面，2025Q4中国乘用车产量同比+2.2%、美国轻型车销量同比-3.8%、欧洲乘用车注册量同比+4.9%。
公司主要大客户产销整体承压，上汽集团销量131.4 万辆，同比-3.6%，环比+15.2%，其中上汽大众、上汽通用销量分别同比-27.8%和-1.4%，环比+ 13.0%和+13.8%；特斯拉Q4全球销量41.8 万辆，同比-15.6%，环比-15.9%，其中中国区销量24.5 万辆，同比+4.1%，环比+1.4%。公司持续积极开拓外部客户，2025 全年实现营收1,840.0 亿元，同比+8.5%，超额完成2025 年1,700 亿元收入目标。2025Q4 在主要客户销量承压下实现稳健增长，实现收入531.5 亿元，同比+6.1%，环比+15.1%。
毛利率提升明显，公司盈利水平提升明显。Q4 公司毛利率13.5%，同比+1.0pct，环比+0.9pct，表现优异。Q4 期间费用率8.8%，同比-0.5pct，环比-0.2pct，主要受益于管理费用率和财务费用率下降，销售、管理、研发、财务费用率分别为0.5%/ 4.8%/3.4%/0.1%。
Q4 对联营企业和合营企业的投资收益5.2 亿，同比-20.2%，环比-13.1%。Q4 实现归母净利润25.2 亿，同比+13.0%，环比+39.7%，对应归母净利率4.7%，同比+0.3pct，环比+0.8pct，业绩超预期。
外部客户持续开拓，新能源占比提升，战略转型提升公司运营效率。公司外部客户持续开拓，新能源转型加速，2025 年主营业务上汽集团以外的整车客户收入达64.6%，同比提升2.4pct，其中2025H2 收入占比65.4%，同比+3.0pct，环比+1.7pct。截至2025 年底，在公司新获取业务的全生命周期订单中，新能源汽车相关车型业务配套金额占比达80%，国内自主品牌配套金额占比超过65%。公司战略转型加速，2025 年对部分非核心或竞争力不足的业务，如合资电驱动系统、传统智能装备、小型冲压件等业务实施有序退出；结合客户需求变化，采取“关停并转”等方式，对部分亏损业务以及生产基地进行持续优化调整，努力实现减负增效。展望未来，公司积极把握汽车“智能化、电动化”的行业发展趋势，以客户需求为导向，聚焦智能座舱、智能底盘、智能照明、电驱动系统、热管理系统等新赛道业务领域，加快推动核心业务技术创新转型和项目应用落地。
投资建议：新产品新客户的持续推进，支撑公司业绩稳健增长。面向下游新能源汽车爆发以及自主品牌高端化，公司抓住行业变革契机，加大外部客户配套比例。新业务稳步推进，挖掘新的增长点。公司2026 年合并营业收入目标1,850 亿元，预计同比增速0.5%，计划毛利率达12.4%以上，同比提升0.1pct 以上，整体持续稳健增长。2025 年公司分红比例进一步提升达43.74%，对应近12 个月股息率为4.0%。预计2026-2028 年归母净利润分别为76.6、79.8、83.8 亿元，对应估值8.2X、7.9X、7.5X，维持“买入”评级。
风险提示
1、行业下游销量不及预期；2、行业价格战持续加剧。