康耐特光学(02276.HK)2025年报点评：净利延续高增 XR镜片蓄势待发-格隆汇

机构：东方证券
研究员：陈笑/李雪君

　　2025 年营收波动、归母净利延续高增。1)公司实现营收21.86 亿元/+6.1%、归母净利5.58 亿元/+30.2%；其中H1/H2 营收增速分别11.04/1.6%，归母净利增速分别30.73/29.75%。2) 营收分区域：中国内地/ 美洲/ 亚洲(除中国内地)/ 欧洲分别7.51/4.91/5.24/3.44 亿元，同比分别+14.6/+3.7/0.3/+7.9%，占比分别34.4/22.5/24/15.8%，我们认为亚洲受客户结构优化及上年基数影响。3)营收分板块：①标准/功能/定制镜片分别10.21/7.68/3.93 亿元，同比分别+12.6/+1.7/-0.6%(定制镜片受美关税影响)，占比分别46.7/35.1/18%；②自有品牌/代工分别14.23/7.63 亿元，同比分别+11.6/-2.9%，占比分别65.1/34.9%。
　　盈利能力延续提升，研发创新进一步强化。1)毛利率42%/+3.4pct，主要因产品组合升级、高毛利率业务占比提升、自动化程度提升及规模经济效益，其中自有品牌业务44.7%/+2pct、ODM 业务36.9%/+5pct；净利率25.5%/+4.7pct。2)销售/管理/研发/财务费用率分别5.71/5.2/4.46/-0.28%，同比分别-0.59/-0.17/+0.42/-0.21pct；公司积极筹建国家级研发中心，且2 月完成港股配售将进一步强化研发创新能力。
　　持续优化业务结构，加快推进XR 镜片布局。1)公司优化产品结构、渠道结构和业务模式，2025 年总产量2.065 亿件/-1%、总销量1.85 亿件/+3.93%，我们测算ASP 为11.82 元/+2.06%。2)公司XR 镜片具领先优势，已与累计约20 家国内外领先的智能眼镜开发商展开XR 业务合作，部分国内客户的重点项目已进入量产，预计2026 年将形成显著的营收及净利贡献。3)公司持续深化XR 镜片产业链布局，2025H2 建设并投产一条全新的Neo Vision XR 镜片生产线和洁净厂房，为后期进入量产阶段的海外重点项目做好充足准备；控股子公司朝日镜片与歌尔光学就成立合资企业订立合资协议(公司占股30%)；拟以1.8 亿元参与灵伴科技融资(股权比例不超5%)。
　　盈利预测与投资建议
　　考虑到公司调整树脂镜片业务结构，我们调整其树脂镜片业务收入预测，预测公司2026-28 年归母净利分别7.31/9.53/12.12 亿元(此前预测2026-27 年归母净利分别7.77/10.82 亿元，本次新增2028 年预测)，根据可比公司估值给予2026 年平均PE为33 倍，目标价54.11 元港币，维持买入评级。
　　风险提示：功能、定制镜片发展不及预期，智能眼镜镜片业务发展不及预期，行业竞争加剧。