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机构：东方证券
研究员：罗楠/冯函
事件：公司发布2025年年报。2025年实现营收213.86亿（+3.39%）；实现归母净利润21.62亿（-35.56%）。单Q4实现归母净利润4.25亿元，环比增长41.62%。
多元化发力，25年民品业务增长快、亮点多，26年增速有望回升。受行业周期波动+客户端经济性要求提升影响，25年防务营收同比下降较多；民品多元化发力：1）新能源车：高压业务稳居前列，高速业务头部客户取得阶段性进展，营收迈上新台阶2）数通业务：自主发展，紧抓AI算力发展机遇，数据中心业务同比高增；通讯业务聚焦头部、大客户、大项目，实现重点客户高速资源池拓展与新业务突破3）工业等：工业医疗、光伏储能、医疗设备、民机等实现重要突破或营收高速增长。预计26年随着防务需求回暖、民品保持增长态势，公司营收增速有望回升。
业绩受多重因素影响承压，26年盈利能力将企稳回升，有望重回两位数增长。25年整体受产品结构变化、黄金、铜、白银等贵金属及大宗物料价格走高等多因素影响，公司毛利率下滑了7.41pct；税收监管环境趋严以及补缴企业所得税等造成归母净利润下降较多。同时，公司纵深推进战略成本管理，完善经济性管理体系，25年期间费用率下降了2.74pct；我们认为随着防务确收好转、公司深化全价值链的成本管控，28年盈利能力有望企稳回升，26年利润增速将好于营收增长。
巩固防务首选供应商+多元化发展高端民品，公司变革中培育增长新动能。1）防务：坚持“方案+速度+成本”策略，积极布局无人、深水、星简等新兴领域：2）新能源车：聚焦“国际一流，国内主流”客户，抓汽车电动化、智能化发展契机，由高压互连向整车互连加速转型；3）数据中心：25年深度布局数据中心领域，电源、光纤、高速、液冷产品实现突破性应用，持续融入国内外头部客户高效能计算基础设施供应链，以大客户、大项目为抓手，继续保持业务快速增长。4）工业装备：聚焦龙头客户开发，依托深厚技术积淀，为各行业提供全场景的互连解决方案；我们认为随着多元化发展高端民品，民品的营收和利润员献有望持续提升。
盈利预测与投资建议
根据25年年报调整营收增速和毛利率，调整26、27年EPS为1.15、1.33元（前值为1.35、1.62元），新增28年EPS为1.54元，参考可比公司26年40倍PE，给予目标价46.00元，维持买入评级。
风险提示：军工订单和收入确认进度不及预期：原材料价格上涨风险等。