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机构：东吴证券
研究员：张良卫/黄细里/孙仁昊
事件：公司发布2025 年业绩公告。2025 年公司实现营业收入8.85 亿元，同比增长115.78%；实现归母净利润-10.20 亿元，其中股份支付6.21亿元。其中，2025H2 公司实现营业收入4.77 亿元，同比增长213.82%，环比增长16.91%；实现归母净利润-5.65 亿元。公司2025H2 业绩符合我们的预期。
2025H2 业绩符合预期，营业收入同比大幅提升：营收端，2025H2 公司实现营业收入4.77 亿元，同比增长213.82%，环比增长16.91%；毛利率方面，公司2025H2 毛利率为24.95%，同比下降12.55 个百分点，主要系无人矿卡整车销售比例上升。期间费用率方面，公司2025H2 期间费用为6.70 亿元，期间费用高于营业收入，主要系股份支付6.21 亿元。
但期间费用率改善明显，同比下降195.72 个百分点；销售/管理/研发/财务费用率分别为18.66%/61.01%/46.96%/13.84% ， 同比分别-7.66/-100.18/-56.99/-30.90 个百分点。盈利能力方面，公司2025H2 实现归母净利润为-5.65 亿元；全年调整后净亏损为2.42 亿元，同比下降3.5 个百分点。
核心业务无人驾驶矿卡迎来爆发式增长，公司元矿山布局持续深化：核心业务方面，2025 年公司无人驾驶系统交付630 台/套，同比增长317.22%。公司持续深化元矿山业务布局，研发钻爆挖运全流程全无人化作业方案；发布AI 智能体调度系统，提升矿山整体运营效率；构建综合能源管理系统，推动矿山ESG 转型；正向研发新一代无舱/有舱无人矿卡，驱动盈利能力升级。除矿山业务外，公司全面拓展商业化场景落地。截至2025 年末，公司智能感知业务在智慧公交、车载单元（OBU）、无人驾驶重卡等多个场景实现落地。客户方面，公司陆续获得重要新客户订单及老客户复购，获得广纳集团500 台无人矿卡订单，完成台泥集团订单第五次交付等；同时，公司计划今年大幅增加海外投入，加速布局澳洲、南美、中东等全球市场相关业务。
盈利预测与投资评级：考虑到公司股份支付的情况，我们将公司2026年归母净利润的预测调整为-1.60 亿元（前值为1.03 亿元），考虑到公司核心业务增速高于预期，我们将2027 年归母净利润预测调整为6.55 亿元（前值为6.27 亿元），新增2028 年归母净利润预测16.32 亿元，对应2026-2028 年EPS 分别为-0.37 元、1.50 元、3.73 元，2027-2028 年市盈率分别为14.07 倍、5.64 倍。公司是深耕无人矿卡行业的智能驾驶技术平台型公司，看好公司无人矿卡加速放量，维持“买入”评级。
风险提示：公司产品及解决方案研发不适用行业变化的风险；客户拓展不及预期的风险；公司商业化落地不及预期的风险。