速腾聚创(2498.HK)：机器人激光雷达产品已现增长潜力-格隆汇

机构：华泰证券
研究员：宋亭亭/郇正林/张宇/汤仕翯

　　速腾聚创发布2025 年年报，实现营业收入19.41 亿元（yoy+17.7%），低于我们此前预测的24.0 亿元，主因下游部分客户需求增长不及预期以及ADAS 产品价格下行影响。实现归母净利润-1.46 亿元（yoy+69.7%），亏损同比大幅收窄，略优于我们此前预测的-1.47 亿元，主因公司获得政府补助0.51 亿元及按公允价值计入损益的金融资产公允价值收益0.92 亿元。展望2026 年，我们看到公司数字化激光雷达（SPAD 芯片架构）进入规模化放量阶段，同时机器人激光雷达延续高增长，双轮驱动增长逻辑进一步强化，综合考虑公司长期成长空间，我们维持“买入”评级。
　　2025 年回顾：结构优化驱动盈利拐点，机器人业务成为核心增量2025 年公司在行业价格竞争与客户结构波动背景下，整体实现稳健增长并迎来经营拐点。全年激光雷达总出货量达91.2 万台（yoy+67.6%），其中ADAS 激光雷达出货量60.9 万台（yoy+17.2%），机器人激光雷达出货量30.3 万台（yoy+1141.8%），机器人业务实现快速增长。收入端来看，ADAS业务实现收入11.1 亿元（yoy-17.1%），主要受产品ASP 下降拖累，而机器人业务实现收入7.1 亿元（yoy+257.7%），占比快速提升，收入结构持续优化。盈利能力方面，公司全年毛利率提升至26.5%（+9.3pct），其中ADAS 及机器人业务毛利率分别提升至19.1%/39.7%，主要受益于自研芯片导入及规模效应带来的成本下降。公司在4Q25 实现单季度净利润1.04亿元，为成立以来首次单季盈利，标志经营拐点正式确立。
　　2026 年展望：ADAS 与机器人双轮驱动，数字化产品进入放量周期公司指引2026 年ADAS 出货量130–150 万台，机器人出货量80–100万台，均有望实现翻倍以上增长。从结构上看，公司预计汽车与机器人业务收入结构进一步均衡。ADAS 侧，随着数字化激光雷达（EMX、EM4 等）进入量产周期，公司已获得100+车型定点，头部客户贡献稳定，同时新势力及海外客户持续拓展，叠加L3 级高线数激光雷达（500 线以上）逐步落地，有望带动单车价值量提升。机器人侧，割草机器人及配送机器人为主要贡献来源，人形机器人虽当前规模较小，但具备长期战略价值。公司已覆盖90%以上头部配送客户，并与近50 家人形机器人厂商建立合作，应用场景持续拓展。技术层面，公司将持续强化数字化架构及自研芯片能力，SPAD等核心芯片量产有望进一步优化成本结构，并推动高线数激光雷达渗透。
　　盈利预测和估值
　　考虑到2026 年一季度汽车市场消费复苏不及预期，我们小幅下调公司营业收入26/27E 为33.47/47.91 亿元（前值26/27E 为37.29/51.36 亿元），并预测公司2028 年营业收入为61.41 亿元。下调公司归母净利润26/27E 为1.48/4.57 亿元（前值26/27E 为1.90/5.15 亿元），并预测公司2028 年归母净利润为5.74 亿元。采用可比公司估值法，可比公司26 年5.3x PS（前值5.5x 2026PS），我们给予速腾聚创25%估值溢价，对应26 年6.6x P/S（前值为10%估值溢价6.1x P/S，此次提升估值溢价主因公司在数字化激光雷达及SPAD 芯片量产上的领先优势，有望持续优化成本结构并扩大竞争壁垒），目标价51.89 港币（前值51.48 港币），维持“买入”评级。
　　风险提示：汽车消费复苏不及预期，机器人商业化进展不及预期。