下载格隆汇APP
下载诊股宝App
下载汇路演APP
社区
会员
机构：江海证券
研究员：黄燕芝
公司在售产品涵盖医疗器械类敷料与功能性护肤品两大品类，起初核心以敷料、贴剂、膜类产品为主，后续布局水、精华、乳液、喷雾、冻干粉等多元剂型。
依托透明质酸钠与胶原蛋白核心技术，公司目前构建了以功能性护肤品为主、Ⅱ类医疗器械为辅的立体化产品矩阵。公司于2022 年推出Ⅱ类医用胶原蛋白敷料，构建透明质酸钠+胶原蛋白双轮驱动的产品发展战略。同时，公司积极布局Ⅲ类医疗器械产品，形成了“Ⅱ+Ⅲ”的医疗器械产品矩阵。
公司系国内较早通过经销模式，将医用敷料产品由公立医院拓展至院外医疗机构、美容机构、连锁零售药店等多元终端的企业，具备显著渠道先发优势。公司目前渠道以线上直销为主，近年线上直销收入占比持续提升，从2020 年24.97%提升至2024 年49.67%，而线下经销收入占比持续下降。公司线上直销和线上代销模式的毛利率较高，其中公司线上代销业务毛利率略高于线上直销业务。其中，天猫与抖音为公司线上业务核心运营平台，近两年来均保持快速发展态势
公司股权呈现出高度集中且核心管理层绑定持股的特征，公司核心管理团队与公司长期利益深度绑定，有助于提升经营执行力与团队稳定性。公司高管团队医药行业经验丰富，公司董事长张立国为公司核心创始人，拥有近四十年医药行业经验，早年任职于哈药集团等机构。公司核心成员稳定，副总经理王巍、肖丽、郝庆祝以及董事会秘书邓百娇均为敷尔佳资深员工。
专业皮肤护理产品可划分为功能性护肤品和医疗器械类敷料产品。功能性护肤品和医疗器械类敷料产品的市场规模由2017 年的102.5 亿元和5.7 亿元增长至2021 年的309.6 亿元和68.2 亿元，年均复合增长率为31.8%和86.3%。预计到2026 年，功能性护肤品和医疗器械类敷料产品的市场规模将达到623.0 亿元和253.8 亿元。2021 年，前四大功效性护肤品市场参与者的占有率为56.9%，市场份额相对集中。前四大功效性护肤品公司分别为贝泰妮、欧莱雅、巨子生物和华熙生物，市场占有率分别为21.0%、12.4%、11.9%和11.6%。医用敷料市场竞争格局较为分散，敷尔佳为2021 年中国医用敷料行业龙头品牌，占据10.1%的市场份额；巨子生物以9.0%的市场份额位列行业第二。
估值和投资建议： 我们预计2025-2027 年公司营业收入分别为1823.46/2054.34/2259.77 百万元， 分别同比-9.59%/+12.66%/+10.00% ；2025-2027 年公司归母净利润分别为452.41/502.92/539.82 百万元，分别同比-31.57%/+11.16%/+7.34% 。当前市值对应2025-2027 年PE 分别为27.6/24.8/23.1 倍。参考同花顺iFinD 一致预期，可比公司2026 年PE 均值为31.42 倍，参考可比公司平均估值情况，首次覆盖给予“增持”评级。
风险提示：政策风险；渠道风险；产品质量控制风险；核心技术泄密风险。