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机构：长江证券
研究员：魏凯/王岭峰
公司发布2025 年报，2025 年，公司实现营业收入3982.20 亿元，同比下降5.30%；实现归母净利润为1220.82 亿元，同比下降11.49%；扣非归母净利润为1203.79 亿元，同比下降9.8%。
单四季度，公司实现营业收入857.17 亿元，同比下降9.28%；归母净利润为201.11 亿元，同比下降5.48%；扣非归母净利润为194.64 亿元，同比增加11.04%。
事件评论
油气产量储量再创新高，实现油价跌幅低于市场，业绩变化幅度优于同期油价波动。2025年，公司全速推进重点项目落地，产能建设“量、质、效”持续提升，16 个新项目顺利投产。在产油田效益开发成效突出，储量动用率、采收率持续攀升，自然递减率保持稳定。
全年油气净产量再创新高，达777.3 百万桶油当量，同比大幅增长7%。2025 年布油均价为68.2 美元/桶，同比下跌14.6%，同期公司实现油价达到66.47 美元/桶，同比下跌13.4%，低于同期布油均价跌幅，且公司实现气价为7.95 美元/千立方英尺，同比上升3.0%。最终2025 年实现归母净利润1221 亿元，同比下降11.5%，优于同期国际油价波动，油价下行期间盈利韧性凸显。
降本增效持续推进，桶油主要成本优势凸显。公司把成本管控贯穿于勘探、开发、生产的全过程，并积极推动技术和管理创新，逐步建立和巩固了在行业的成本竞争优势，桶油成本远低于同行业可比公司。2025 年通过增储上产实现规模效应，协同降本提升作业效率，严格把控项目成本支出，桶油主要成本为27.9 美元，同比下降2.17%，其中作业费用为7.46 美元/桶，同比下降1.97%。成本优势持续巩固凸显了公司在油价下行期的韧性。
展望未来，地缘冲突背景下油价中枢有望中高位运行，且公司产量稳步增长。展望未来，美伊冲突下霍尔木兹海峡封锁使得全球供给显著下降，若海峡无法恢复通行，油价有望长期中高位运行。且产量方面，中国海油2026 年全年油气产量目标为780-800 百万桶油当量，奋力打造具有鲜明海洋特色的世界一流能源资源集团。
注重股东回报，分红率持续提升。公司一贯重视股东回报，并保持每年2 次派息，2025年总计派息1.28 港元/股，分红比例约45%，合计派息约608.38 亿港元。且公司承诺，2025-2027 年，在获股东大会批准的前提下，全年股息支付率不低于45%。2025 年中期拟向全体股东派发中期股息每股0.73 港元（含税），中期分红比例达到45.5%，另外，2025 年4 月9 日公司公告，未来12 个月内将增持公司A 股及港股股份金额达到20-40亿人民币。
预计公司2026-2028EPS 分别为3.72 元、3.29 元和3.37 元。对应2026 年3 月26 日收盘价的PE 分别为11.01X、12.43X 和12.13X，维持“买入”评级。
风险提示
1、国际油价大幅下跌；
2、地缘政治风险。