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机构：东吴证券
研究员：吴劲草/王琳婧
业绩符合预期：2025 年公司实现营收8.79 亿，yoy+14.9%；归母净利2.13 亿，yoy+14.4%；扣非归母净利润2.05 亿元，yoy+16.4%。单Q4 实现营收2.11 亿，yoy+7.7%；归母净利0.32 亿，yoy-1%；归母净利率为15.3%，yoy-1.3pct；扣非归母净利润0.30 亿元，yoy-2%。
客运、索道业务驱动增长：分业务看，2025 年酒店/索道缆车/客运/旅行社业务收入分别为2.55/3.29/1.99/0.77 亿元， 同比+7.5%/+12.3%/+25.0%/+23.9% ； 毛利率为13.4%/85.4%/52.6%/10.6% ， 同比-0.7/-0.6/+0.2/-2.4pct。
外部交通与政策助力，客流稳健增长：据九华山风景区管委会，2025 年游客接待量同比增长8.77%，旅游总收入同比增长9.25%。池黄高铁于2024 年开通，天华大道于2026 年春节启用，九华山机场航线持续增加，合池铁路于2025 年开工建设，外部交通改善助力客流增长。政策方面，2026 年政府工作报告提出“支持有条件的地方推广中小学春秋假，落实职工带薪错峰休假制度”，已有江苏、四川、浙江等多地落地春假安排，服务消费政策释放出游需求。
狮子峰索道等项目贡献增量：公司将加速池州区域资源整合开发，打造区域旅游综合体。重点项目方面，狮子峰景区客运索道项目总投资3.26亿元，预计26 年建成后打开景区容量；九华山聚龙大酒店、九华山中心大酒店北楼客房升级改造项目分批分区实施酒店迭代升级，提升接待能力；百岁宫缆车升级改造项目正在推进前期工作。
盈利预测与投资评级：九华旅游背靠兼具佛教文化和自然风光的九华山景区，核心业务随客流稳健增长，持续布局新增项目提高接待能力，外部交通改善促进客流提升，释放公司中长期业绩弹性。我们维持26/27年和新增28 年盈利预测，预计2026-2028 年归母净利润为2.4/2.7/3.0 亿元，对应PE 为18/16/14 倍，维持“买入”评级。
风险提示：旅游热点变化，新项目建设和爬坡不及预期和自然灾害及恶劣天气等风险。