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机构：国投证券
研究员：冯俊曦/胡雨晴
2025 年，公司实现营业收入20.59 亿元，同比增长18.69%；归母净利润1.13 亿元，同比下降71.61%；扣非归母净利润亏损0.08 亿元，同比下降102.57%。2025 年，公司收入端实现较快增长，主要系公司于2024 年11 月完成对绿十字（香港）的收购并开始将其纳入合并报表范围，2024 年仅合并11 月至12 月而2025 年合并全年的影响；利润端承压明显，主要受三方面因素影响：①格林克产品市场下行，Q4计提格林克无形资产（特许经销权）和商誉减值准备3.08 亿元；②并购绿十字产生的评估增值摊销增加；③血制品业务受集采、DRG/DIP改革、医保控费、市场竞争加剧等因素影响毛利率同比下降。
绿十字中国及格林克并表提振收入，转让博雅欣和聚焦主业。
2025 年从主要成员企业经营数据来看：（1）血液制品业务（母公司）实现营业收入14.14 亿元/-4.08%，收入下降主要系受市场影响部分产品销量和价格下降；实现净利润1.61 亿元/-60.37%，利润下降主要系资产减值损失增加、产品毛利率下降及理财收益减少等因素影响；（2）血制品业务（绿十字中国）实现营业收入2.58 亿元/+540.52%，净利润0.26 亿元/+42369.44%，收入利润快速增长主要系2025 年合并全年，2024 年合并11 月-12 月影响；（3）药品经销业务（格林克）实现营业收入1.98 亿元/+9708.34%，净利润亏损0.08 亿元，收入快速增长主要系2025 年合并全年，2024 年合并11 月-12 月影响；（4）新百药业实现营业收入1.82 亿元/-14.25%，净利润0.15 亿元/-20.11%，业绩下滑主要系联盟集采及市场价格联动等因素影响；（5）欣和药业实现营业收入0.08 亿元/-16.51%，净利润亏损0.14 亿元，公司已于2025 年9 月完成对博雅欣和80%股权的转让，此后博雅欣和不再纳入并表范围，公司完成对血制品主业的进一步聚焦。
公司采浆规模创历史新高，绿十字采浆量增速较快。
2024 年11 月公司成功收购绿十字香港100% 股权，新增1 张生产牌照、4 家在营单采血浆站，2 个省份区域的浆站布局，阶段性实现了规模化扩张战略目标。2025 年，公司共拥有21 家单采血浆站，其中在营浆站20 个，公司多措并举助推浆量提升，全年实现采浆662.31吨，同比增长5.03%，再创历史新高，其中华润博雅生物采浆量542.4吨，同比增长3.97%，绿十字采浆量119.91 吨，同比增长10.46%。
2026 年，公司将紧盯各省“十五五”浆站设置规划，持续整合内外部资源，攻坚江西大本营及重点省份，全力推动新浆站设立、分站置换 及存量浆站扩区；同时，公司将深化浆站运营，全面提升单站采浆效能，筑牢浆量规模与质量根基。
10%静丙及破免获批上市，在研项目储备丰富。
公司持续关注技术前沿，聚焦开展“长线”和“短线”相结合的研发创新，2025 年以来取得多项进展：博雅生物本部的10%静注人免疫球蛋白和破伤风人免疫球蛋白分别于2025 年5 月和11 月获得药品注册证书，进一步提升了公司血浆综合利用率，C1 酯酶抑制剂、皮下注射人免疫球蛋白、血管性血友病因子（vWF)处于临床试验阶段，凝血因子Ⅸ于2026 年2 月获批临床，纤维蛋白粘合剂已完成IND 申报资料提交；绿十字的新工艺静丙IVIG-CAP 项目于2026 年1 月获批《药品补充申请批准通知书》；新百药业注射用多种维生素（12）项目完成技术转移及中试批生产，右旋糖酐铁片项目恢复生产项目完成中试研究。依托梯度化在研产品陆续上市，公司竞争力有望持续提升。
投资建议：我们预计公司2026 年-2028 年的收入增速分别为0.2%、5.5%、6.6%，净利润的增速分别为156.7%、9.6%、9.6%；维持买入-A 的投资评级，6 个月目标价为20.65 元，相当于2026 年36 倍的动态市盈率。
风险提示：浆源拓展不及预期、产品市场推广及销售不及预期、新产品研发进度不及预期、行业政策变化风险、商誉减值风险。