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机构：平安证券
研究员：杨钟/郭冠君/徐勇
平安观点：
高端PCB需求向好，助力公司业绩稳定增长。在AI时代下，公司精准捕捉高端市场机遇，在AI服务器、HPC和高速网络交换机及路由器领域实现持续突破，推动公司业绩不断增长，2025年公司实现营收189.45亿元， 同比+42% ， 其中， PCB 业务实现营收181.43 亿元， 同比+41.31%，随着公司产品结构不断优化，公司销售毛利率和销售净利率分别提升至35.48%和20.16%，公司归母净利润则同比+47.74%至38.22亿元。
数据通讯应用领域：AI推动高速通讯需求激增，公司综合优势突出持续受益。得益于AI高景气，数据通讯基础设施加速迭代并且迎来规划化部署，推动数据通讯应用领域PCB需求不断增长，根据Prismark数据，预计全球数据通讯PCB产值将由2024年的238.95亿美元增长至2029年的473.98亿美元，2024-2029年CAGR达14.68%。公司通过长期积累的客户合作基础和高性能的技术壁垒，深度受益于数据通讯领域强劲的结构性需求，2025年公司数据通讯PCB业务实现营收146.56亿元，同比+45.21%，毛利率同比+1.33pcts，其中，高速网络交换机及其配套路由应用领域实现营收约81.69亿元，同比+109.89%，为公司增长最快的细分应用领域；AI服务器和HPC应用领域实现营收约30.06亿元；通用服务器应用领域实现营收约25.40亿元；无线通讯网络及其他应用领域实现营收约9.41亿元。
智能汽车应用领域：新兴产品持续放量，胜伟策实现扭亏。随着新能源汽车、ADAS、智能座舱驱动汽车电子架构升级，持续拉升多层板、高 阶HDI、高频高速、耐高压高温等汽车PCB产品需求，根据Prismark数据，预计全球汽车PCB将由2024年的91.95亿美元增长至2029年的113.65亿美元，2024-2029年CAGR达4.3%。公司2025年汽车PCB业务实现稳定发展，实现营收30.45亿元，同比+26.41%，主要因为汽车智能及电动化系统应用领域业务实现快速增长，相关业务收入同比+114.62%至11.79亿元。另外，公司毫米波雷达、采用HDI的自动驾驶辅助、P2Pack为代表的新兴汽车板产品持续放量，胜伟策营收同比+107.63%并成功实现扭亏。
高阶PCB产能持续扩产，泰国生产基地进入规模化运营。国内方面，公司除了持续聚焦现有高阶PCB的瓶颈和关键制程的升级，实现现有厂房高附加产值潜力的挖掘，同时还加快推进高端扩产项目的建设，分阶段达成产能的升级式扩容。海外方面，公司泰国生产基地迈入高效规模化运营期，其中，数据通讯事业部完成超70%海外客户的认证，26Q1产能利用率已超90%，相关产能扩产预期将于26Q2有序释放；汽车事业部自25Q4试产以来，已顺利完成样品验证并有序推进客户认证工作，2026年已进入量产阶段，产能正处于稳步爬坡阶段。
投资建议：结合公司业绩报告以及对行业发展趋势的判断，我们上调公司2026-2027年业绩预测，并新增2028年业绩预测，预计公司2026-2028年归母净利润分别为54.95（原值为51.48亿元）、79.95（原值为62.43亿元）、114.06亿元（新增），对应2026年3月27日收盘价PE分别为28.2倍、19.4倍和13.6倍。考虑到公司技术实力以及客户资源优势突出，在当前高端PCB需求持续增长背景下，公司将深度受益，经营业绩有望呈现高速增长态势，维持公司“推荐”评级。
风险提示：（1）行业与市场竞争风险。PCB行业供求变化受宏观经济形势的影响较大，同时PCB行业集中度较低、市场竞争较为激烈，如果公司不能有效应对日益激烈的市场竞争，将会对公司的业绩产生不利影响；（2）汇率风险。公司主营业务收入对美元兑人民币汇率相对敏感，如果汇率发生重大变化，将会直接影响公司进口原材料成本和出口产品售价，产生汇兑损益，进而影响公司净利润；（3）原材料供应紧张及价格波动风险。公司原材料成本占产品成本比重较高，若后续原材料价格出现大幅波动，且公司无法通过提高产品价格向下游客户传导，将会对公司经营成果产生不利影响；（4）产品质量控制风险。PCB如果发生质量问题，则包含所有接插在其上的元器件在内的整块集成电路板会全部报废，所以客户对PCB的产品质量要求较高，如果公司不能有效控制产品质量，相应的赔偿风险将会对公司净利润产生一定影响。