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机构：东吴证券
研究员：苏铖/邓洁
达势股份公布2025 年业绩公告，2025 年公司实现收入/归母净利润/经调整净利润53.82/1.42/1.88 亿元，同增24.8%/157.1%/43.4%。门店层面EBITDA/经营利润分别为10.01/7.40 亿元，同增20.4%/24.8%。
2025 年公司进驻存量城市达60 座，同增21 座。截至2025 年底，公司门店数量1315 家（均为直营），同比净增307 家，略超全年开店目标；整体单店收入同比-4%至4 百万元/家。2025 年公司同店销售同比-1.5%，其中H1/H2 分别-1%/-1.9%，同店小幅下滑主要受到2022 年12 月后进驻的新市场门店销售基数较高，且该部分门店进入同店销售增长周期的影响，我们认为对于需求较旺的餐饮门店，该种同店表现或为拓店期的正常数据表现（截至2026 年1 月31 日，在达美乐全球超过22,100 家门店网络中，公司占据首30 天销售额前50 名的所有位置，沈阳的第一家门店更是于2025 年上半年创下的全球纪录），解读应理性。此外，截至2025 年末，公司会员数量35.6 百万人，同比增加11.1 百万人。
拓店多于非一线城市。2025 年一线/非一线城市门店数量517/798 家，同比净增8/299 家，非一线城市数量占比+11pct 至61%。同期一线/非一线城市门店收入分别同比+5%/+43% ， 单店收入分别+4%/-10%至4.29/3.97 百万元，一线城市门店经营韧性较强，非一线城市单店下滑预计主要系新市场新开门店需求较旺、堂食较多，外卖订单占比短期下滑所致。公司计划于2026 年开设350 家门店，预计进展顺利（截至2026年3 月20 日，已净开140 家门店，另有14 家门店在建，65 家门店已签约）。
2025 年下半年门店利润率波动或主要受人工成本影响，具体包括：①新城市新店开业前的培训人员成本（计入门店成本）；②外卖大战导致骑手成本上升；③新城市外送业务处于爬坡期，配送效率（人员培训、路线熟悉度）未达最优，单量规模不足影响配送效率。预计随着门店加密、新开门店逐步成熟，且外卖大战促进新开门店更早开放外卖；中长期配送效率提升、人员配置优化、系统升级，整体经营稳健趋好。
盈利预测与投资评级：考虑外卖等因素影响，我们调整2026-2027 年公司归母净利润预测至1.92/2.66 亿元（2026-2027 年原值2.50/3.11 亿元），同比增长35%/39%，新增2028 年归母净利润预测3.79 亿元，同比+42%，对应当前PE38x、27x、19x，考虑到公司开店逻辑依旧，短期虽有同店阵痛、但长期利润有望迎来修复，且终端需求较旺，维持“买入”评级。
风险提示：原材料价格波动风险、食品安全风险、行业竞争加剧的风险。