华润万象生活(1209.HK)跟踪分析报告：商业版图持续扩张春节经营数据表现亮眼-格隆汇

机构：华创证券
研究员：单戈/杨航/许常捷

　　25 年商业版图持续扩张，租金收入兑现高增长预期。1）公司2025 年新开及焕新17 座商业项目，总建面超300 万㎡，商业面积合计逾200 万㎡。新开项目兼顾核心城市深耕与区域市场拓展，覆盖广东、四川等8 个省级行政区内多座城市，涵盖旗下万象城、万象汇、万象天地完整产品矩阵，同时创新推出首个新一代精品奥莱、首个机场商业、首个社区商业等。其中，郑州郑东万象城、呼和浩特万象城商业体量均达约24 万方，后者有近200 家首店；顺德万象汇首店占比超50%。2）在规模扩张的基础上，公司运营质效持续优化。华润置地2025 年经营性不动产租金收入达329.4 亿元，同比稳增13%；2026 年1-2月租金收入63 亿元，同比增长15%，租金增速明显优于社零增速及市场整体。
　　核心标杆项目不断扩容与业态创新，预计2026 年仍将保持较快增长。1）2025年，深圳湾万象城二期投入运营，新增商业面积8.7 万㎡，与一期合力构建近25 万㎡、超500 家品牌的高端矩阵。二期引入近300 家全新品牌，其中超120家为区域首店，并规划逾6 万㎡文化业态。项目依托三维立体交通接驳，开业初期客流反馈积极（国庆前3 天破20 万人次）。2）杭州万象城于15 周年之际启动“掀潮大街”实验性调改，引入10 个模块化“慢闪盒子”及多品牌首店。
　　这种经营策略有效发挥了重奢场在街区运营中的定位弹性，通过物理边界向外延伸，实现了场内高端资源与外街流量的深度贯通。
　　春节档期经营数据超预期，消费活力加速释放验证全年增长韧性。据财经网消息，2026 年春节档（2 月15 日-23 日）期间，公司旗下商业项目展现出极强的流量吸附与消费转化能力，旗下在管135 个购物中心累计实现客流超6500 万人次、零售额超75 亿元，车流规模突破500 万辆。同时，万象影城通过在营62 家影院贡献票房收入超6880 万元，观影人次超110 万人，公司作为优质线下消费平台的长期投资价值不断得到验证。
　　投资建议：公司为商管龙头，购物中心经营稳健，保持高派息回馈股东。公司在管购物中心业绩稳定性强，可同比零售额、租金仍保持增长，随着项目逐步成熟以及储备项目开业，业绩料将持续增长，考虑到物业管理业务因地产下行或面临一定压力，我们预计25-27 年公司EPS 分别为1.77、1.93、2.12 元（前值为1.87、2.14、2.46 元），但考虑到在管购物中心商圈头部稳定性强，是典型红利资产，估值受益于降息，基于剩余收益模型，测算当前公司合理市值约为1182 亿港元，目标价调整为51.8 港元，对应2026 年24 倍PE，维持“推荐”评级。
　　风险因素：项目接管进度不及预期，物业收缴不及预期，居民消费不及预期。

华润万象生活(1209.HK)跟踪分析报告：商业版图持续扩张 春节经营数据表现亮眼

华润万象生活(1209.HK)跟踪分析报告：商业版图持续扩张春节经营数据表现亮眼