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机构：中金公司
研究员：李熹凌/贾雄伟/裘孝锋
公司公告2025 全年业绩，实现营业收入143.55 亿元（YoY+1.2%），实现归属于上市公司应占期内溢利16.42 亿元（YoY+102.5%）。含氟高分子材料/有机硅/制冷剂/二氯甲烷及烧碱业务实现分部溢利3.57/22.88/-0.52/3.58 亿元（YoY-29.8%/+183.7%/-150.9%/-3.8%）。其他业务分部溢利亏损3.81 亿元，主要为物业、机器设备折旧和减值，业绩符合市场预期。公司拟分红0.3 港元/股，分红率有所提升。
发展趋势
制冷剂短期需求端扰动，长逻辑依然稳固。近期，美以伊冲突引发市场对全球贸易及中东地区需求的担忧。中东是中国空调的重要出口市场，受外围环境影响空调月度排产短期下调。我们认为，当前外围环境带来的更多是“需求后置”而非“需求消失”，空调在中东等炎热地区的需求较为“刚性”，局势缓和后被抑制的需求有望快速回补。从价格看，主要制冷剂价格年初以来稳中有升，截至3 月20 日，R22/R32/R134a/R125 分别收报1.75/6.35/5.85/5.5 万元/吨（YTD+9.4%/+0.8%/+0.9%/+14.6%），中国制冷展开幕在即，我们认为，制冷剂价格或仍有上行空间。
原材料上涨推动氟聚合物涨价。根据百川盈孚数据，截至3 月25日，PTFE（分散树脂）/PVDF（电池级）/FEP（模压料）/氟橡胶（FKM246）分别收报4.9/5.9/7.05/6.7 万元/吨（YTD+21.0%/+13.5%/+8.5%/+26.4%）。我们认为，尽管甲醇、硫酸等原材料价格有所上涨，但公司甲烷氯化物一体化程度高，价格传导顺畅，非制冷剂业务盈利有望扩张。
盈利预测与估值
制冷剂价格稳中有升，非制冷剂业务周期回暖，我们维持2026年净利润预测26.94 亿元，新引入2027 年净利润预测31.81 亿元，对应2026/2027 年P/E 为6.5/5.4 倍，维持目标价16.68 港元，较当前股价有47.2%上行空间，对应2026/2027 年P/E 为9.5/8.0 倍，维持跑赢行业评级。
风险
制冷剂政策发生超预期变化，空调需求大幅下滑。