小米集团-W(1810.HK)：关注后续AI等创新领域的进展-格隆汇

机构：交银国际
研究员：null

　　小米4Q25 总收入同比+7%至1,169 亿元（人民币，下同）；综合毛利率同比+0.2ppts 至20.8%；经调整净利润为63.5 亿元，同比-24%。我们认为，公司所面临的存储成本压力仍在（见此前报告），关注后续在AI 等创新领域的进展、汽车出海、AIOT 高端化和出海进程。维持中性及目标价37 港元。
　　小米在AI 领域持续深耕：1）AI 基座模型持续加码：公司于本月发布面向Agent 时代的旗舰基座模型Xiaomi MiMo-V2-Pro，总参数超1T，激活参数为42B。该模型采用MOE 架构，支持100 万token 超长上下文窗口，在第三方测评中表现优异，同时在OpenRouter 平台的调用量排名前列。公司同时发布全模态基座模型Xiaomi MiMo-V2-Omni 及语音合成大模型XiaomiMiMo-V2-TTS，分别在多模态感知和语音合成方面实现技术提升。2）开启布局AI 智能体：本月，基于Xiaomi MiMo 基座大模型构建的系统级AI 智能体Xiaomi miclaw 开启小范围封测，标志着模型能力从对话到系统级执行的跨越。3）公司将在AI 等创新方面继续积极投入：公司认为，AI 已经成为小米的核心创新引擎，预计2026 年AI 及具身智能相关投入约160 亿元，并预计未来三年在AI 领域累计投入600 亿元。同时，公司表示，芯片方面研发费用不受此影响。我们认为，MiMo-V2 系列模型和Xiaomi miclaw AI 智能体有望打通澎湃OS 与全生态终端，实现AI 能力在软硬件的全栈性渗透。
　　2025 年各板块表现：汽车业务收入同比+224%至1,061 亿元，并实现经营利润转正。我们保持2026 年小米汽车销量55.9 万辆的预测，并关注2027年汽车出海进程。AIoT 业务收入同比+18%至1,232 亿元，全年毛利率+2.8ppts 至23.1%。我们关注小米AIoT 业务在高端化和出海方面的进展。
　　智能手机业务收入同比-3%，毛利率同比-1.8ppts 至10.9%。公司表示，本轮存储涨价可能长于预期，不排除后续对手机产品涨价的可能。
　　维持目标价37 港元，维持中性。我们预测小米2026/2027 年总收入4,932/5,510 亿元，经调整EPS 1.53/1.73 元，基本维持此前预测。采用SOTP 估值，基于22.0 倍2026 年手机x AIoT 市盈率及1.4 倍汽车及AI 市销率，维持37 港元目标价，对应21.4 倍2026 年整体市盈率。