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机构：国信证券
研究员：王蔚祺/王晓声
四季度业绩符合预期。四季度公司实现营收20.62 亿元，同比+10.99%，归母净利润1.25 亿元，同比+17.42%。四季度公司毛利率28.61%，同比+0.02pct.，净利率6.09%，同比+0.40pct.。
网内外业务收入保持增长，产品结构影响毛利率。2025 年公司电网自动化实现营收36.79 亿元，同比+11.17%，毛利率40.05%，同比-1.49pct.；电厂及工业自动化实现营收38.26 亿元，同比+22.55%，毛利率23.92%，同比-1.57pct.。
新能源领域优势地位稳固，产品矩阵持续丰富。2025 年公司二次设备产品中标多个海风项目，巩固公司华东、华南地区市场的优势地位，并强化分布式调相机等产品矩阵，创新构建“无功电压主动支撑”技术体系，中标多个分布式调相机项目。
SST 布局领先，全面适配800V AIDC 供电架构。公司着力开展面向AIDC 行业的固态变压器产品开发及海内外市场布局。目前公司已具备固态变压器系列产品，具有高效率、高功率密度、高可靠性和快速动态响应等优势，可全面适配下一代数据中心800V 直流供电架构。
海外布局持续深化，多国实现标志性突破。2025 年以来，公司持续深耕东南亚、非洲市场，二次设备、电力电子等核心产品在菲律宾等市场渗透率大幅提升，中标老挝、巴基斯坦项目；配网开关亦持续中标刚果金、肯尼亚、老挝等多个项目。
风险提示：国内电力投资不及预期；新业务拓展不及预期；行业竞争加剧。
投资建议：下调盈利预测，维持“优于大市”评级。
考虑到新能源行业发展情况和公司业务结构，下调26-27 年盈利预测。
我们预计公司2026-2028 年实现归母净利润为9.85/11.43/14.50 亿元（26-27 年原预测值为10.05/12.05 亿元），同比+19%/+16%/+27%，动态PE 为37/32/25 倍。