巨子生物(02367.HK)2025年年报点评：胶原医美获批打开成长新空间期待26年业绩回暖-格隆汇

机构：东吴证券
研究员：吴劲草/郗越

　　公司公布2025 年业绩：2025 年公司实现营收55.2 亿元，同比-0.4%，实现归母净利润19.15 亿元，同比-7.2%，实现经调整净利润19.6 亿元，同比-8.9%。公司25 年普通股息+特别股息共每股1.21 元，分红比例63%，较24 年60%进一步提升。25H2 实现营收24.1 亿元，同比-20.0%，归母净利润7.35 亿元，同比-32.0%，经调整净利润7.5 亿元，同比-33.0%。
　　主品牌表现分化：分品牌看，2025 年可复美/可丽金分别实现收入44.7/9.2 亿元，同比分别-1.6%/+9.2%，收入占比分别为81.0%/16.6%。
　　25H2 可复美/可丽金分别收入19.3/4.2 亿元，同比分别-22.0%/-7.3%。可复美短期承压，但焦点面霜持续放量，新品胶原棒2.0 成功迭代；可丽金逆势增长，大膜王3.0 迭代升级成功。
　　产品矩阵持续推新：分品类看，2025 年功效性护肤品/医用敷料分别实现收入43.4/11.6 亿元，同比分别+0.8%/-4.8% ，收入占比分别为78.6%/21.0%，功效性护肤品收入略有增长，医用敷料收入下降主要系公司主动加强渠道销售管控以维护价格体系。
　　电商平台收入+34.8%，京东自营增速亮眼：分渠道看，2025 年直销/经销分别实现收入41.35/13.83 亿元，同比分别+0.02%/-1.5%，收入占比分别为74.9%/25.1%。直销渠道中DTC 店铺/平台电商/线下直销分别实现收入34.02/5.09/2.25 亿元，同比分别-5.2%/+34.8%/+32.2%。截至2025年末，公司产品进入约1,700 家公立医院、约3,000 家私立医院和诊所、超过13 万家连锁药房门店和约6,000 家CS/KA 门店；在全国范围开设32 家可复美品牌门店。
　　盈利能力略有下滑：①毛利率：2025 年毛利率为80.4%，同比-1.7pct，主要系产品结构变化、物流包装升级及新厂房投产成本增加。②费用率：
　　2025 年销售及经销开支率为37.2%，同比+0.9pct；行政开支率3.1%，同比+0.4pct；研发费用率1.6%，同比-0.3pct。③净利率：2025 年归母净利率为34.7%，同比-2.5pct。
　　盈利预测与投资评级：公司作为我国重组胶原蛋白领域的龙头，护肤领域品牌力和产品力基本盘稳固，医美领域两款新品获批上市，有望打开成长空间。考虑到2025 年下半年以来行业竞争加剧，叠加短期舆论对公司销售带来的冲击，我们下调对公司26-27 年盈利预测，由32.1/40.5亿元下调至19.8/22.7 亿元，新增28 年盈利预测26.6 亿元，26-28 年归母净利同比分别+3.3%/+14.8%/+17.1%。当前股价对应2026-2028 年PE分别为15/13/11 倍。短期舆论导致业绩波动，但长期公司龙头地位突出，期待26 年业绩逐渐回暖，维持“买入”评级。
　　风险提示：终端需求不及预期，行业竞争加剧等。

巨子生物(02367.HK)2025年年报点评：胶原医美获批打开成长新空间 期待26年业绩回暖

巨子生物(02367.HK)2025年年报点评：胶原医美获批打开成长新空间期待26年业绩回暖