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机构：国盛证券
研究员：刘文轩/赵海楠
点评：
25 年强新品周期，利润释放带动增长。2025 年业绩端同比增长，主要源于25 年上线的《杖剑传说（大陆版）》、《问剑长生（大陆版）》、《杖剑传说（境外版）》、《道友来挖宝》等新产品贡献增量利润。
《九牧之野》流水表现稳健，看好长生命周期的收入、利润贡献。公司于25 年12 月16 日开放率土like-SLG 产品《九牧之野》的预下载，25 年12月18 日正式开启公测。公测首日在国服IOS 畅销榜排名23 名。运营近一个季度之后，已经进入稳态期。我们看好赛季制SLG 游戏的流水持续性，认为其有望持续性地为公司贡献流水和利润的基本盘。
储备有25 年重点产品的欧美地区发行，有望贡献增量。展望后续，预计26 年公司将继续推进《杖剑传说》、《《 问剑长生》在欧美等地区的发行，贡献增量流水；其他自研及代理产品亦在有序规划及筹备中。
盈利预测与投资建议：我们预计公司2025-2027 年实现收入62/69/75 亿元， YOY+67%/11%/9% ； 实现归母净利润17.8/20.2/22.1 亿元，YOY+88%/13%/10%，对应PE 15/13/12x。看好公司25 年新品周期利润持续释放，以及后续储备产品上线带来的潜在增量。给予公司26 年目标PE 20x，对应目标市值404 亿元，目标价560.54 元，维持对于公司的“买入”评级。
风险提示：产品流水持续性低于预期，行业竞争加剧，行业监管趋严。