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机构：中金公司
研究员：王翼羽/程坚/孙元祺/杨润渤
我们近期举办了恒隆地产业绩后中国大陆反路演，更新公司经营情况如下：
评论
内地购物中心延续4Q25 强劲经营趋势。我们预计2026 年前两月大陆购物中心零售额同比增长较4Q25 进一步提速（4Q25 同比+18％），主要受益于低基数（1Q25 同比-7%）、整体商户组合调改、重点新商户引入等因素。具体拆解零售额增长，在主流奢侈品牌延续温和复苏趋势的基础上，公司近年来的积极调改及整体业态组合升级对增长具备额外积极贡献，其中运动品、生活方式、餐饮、美妆等品类表现相对突出。此外，老铺黄金的引入对零售额具备拉动作用。
向前展望，我们对年内零售额增长持积极态度。考虑到基数条件及调铺情况，我们对公司整体1H26 零售额增长具备信心。此外，我们预计公司计划3Q26 开业的上海恒隆广场三期（项目零售可租面积+13%）及2Q26 开业的杭州恒隆广场亦将为全年增长提供动能。虽然租金与零售额增速或并非完全同频，但我们认为零售额持续攀升将逐步有效拉动租金增长。
建议波动中逢低吸纳。近期公司股价受市场风险偏好及降息预期波动影响，从前期高点回调12%，当前交易在5.8%的2026 年预期股息收益率。我们认为虽然公司全年报表利润或受到利息成本及资本化率波动影响，但核心经营表现及租赁业务带来的可派息利润或恢复健康可持续成长，建议投资人在外部环境波动带来的回调机会当中逢低吸纳。
详细评论见第三页
盈利预测与估值
维持盈利预测不变。维持跑赢行业评级及11.6 港元目标价，对应4.5%的2026 目标股息率、18 倍2026 核心市盈率及29%上行空间。公司交易于5.8%的2026 年预期股息率和14.2 倍2026 年核心市盈率。
风险
商场零售额不及预期，写字楼业务压力超出预期。