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机构：国信证券
研究员：杨林/余双雨
聚烯烃产能扩张贡献利润增量。2025 年四季度公司聚乙烯/聚丙烯销量为70.35/67.55 万吨，同比大幅提升来自内蒙古项目全面投产。2025 年国内聚烯烃供应显著增加；在提振消费、扩大内需政策推动下，需求增速也明显提升，但供给增速整体快于需求，供需相对宽松。受原油、煤炭等原材料价格下行及新产能释放影响，2025 年聚烯烃价格整体下行。四季度公司聚乙烯/聚丙烯不含税平均售价6083/5683 元/吨，同环比下滑。
2025 年4 月公司宁东四期50 万吨烯烃项目开工建设，或于2026 年底建成投产；新疆烯烃项目、内蒙二期烯烃项目前期工作正在积极推进。
EVA/LDPE 产销同环比增长。公司EVA/LDPE 产品四季度产量/ 销量6.50/6.14 万吨，同环比提升，平均售价8248 元/吨（同比-4%，环比-6%）。
EVA 装置主要原料自主供应，产业链协同发展实现成本优化。
焦炭价格环比有所修复。2025 年四季度公司焦炭销量175.05 万吨（同环比-1%）；不含税平均售价1121 元/吨（同比-16%，环比+12%）。2025年国内铁水产量增加，焦炭需求修复；但焦煤供应宽松，双焦价格全年震荡下行，四季度在钢铁需求边际改善及成本支撑下价格环比回升。
煤炭供需偏弱，价格中枢下移。2025 年公司主要原材料气化原料煤/炼焦精煤/动力煤平均采购单价462/754/336 元/吨，同比-18%/-30%/-19%。
2025 年全国煤炭供需偏弱，价格中枢下移；下半年受政策及天气因素扰动，产地供应阶段性收紧，带动煤价反弹。2025 年四季度内蒙古5200大卡原煤坑口价562 元/吨（同比-10%，环比+15%）。
油煤价差持续走扩。受美伊冲突冲击，原油价格大幅上涨，布伦特原油接近100 美元/桶，同期煤价较为稳定，油煤价差走扩。据卓创资讯，截至2026 年3 月10 日，煤制与油制烯烃平均成本6573/8777 元/吨，煤制烯烃成本优势扩大至2204 元/吨，高油价下成本优势显著凸显。
风险提示：项目投产不及预期；原材料价格上涨；下游需求不及预期等。
投资建议：原油价格受地缘政治影响大幅上行，油煤价差走扩，我们上调公司2026-2027 年盈利预测，新增2028 年盈利预测，即2026-2028年归母净利润预测为135.90/144.19/151.84 亿元（原2026-2027 为124.13/132.67 亿元），对应EPS 为1.85/1.97/2.07 元，当前股价对应PE 为18.2/17.2/16.3 X，维持“优于大市”评级。