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机构：长江证券
研究员：吴一凡/程泽宇
事件评论
公司业绩延续高增趋势，交易和上市类相关收入均表现强劲。2025 年，香港交易所实现营业收入291.61 亿港元，同比增长30.33%；归母净利润177.54 亿港元，同比增长36.05%。分收费模式来看，2025 年，交易及交易系统使用费、联交所上市费、结算及交收费、存管托管及代理人服务费、市场数据费、投资净收益同比增速分别为+43.73%、+20.55%、+49.29%、+31.15%、+7.83%、+3.73%，占营收比重为35.43%、6.13%、24.15%、5.15%、4.02%、17.53%。其中，交易及交易系统使用费与结算及交收费的增长源于现货、衍生品与商品分部交投活跃度提升。
现货、衍生品与商品市场交投活跃度大幅提升，推动交易费和结算费高增。1）现货市场方面，2025 年联交所股本证券日均成交额同比上涨92.9%，沪深股通、沪深港通日均成交额分别同比+41.5%、+151.2%，使得交易费、结算及交收费同比分别+80.4%、+57.7%。
2）衍生品市场方面，2025 年衍生品交易费及交易系统使用费同比增长10.3%，主要系股票期权、衍生权证、牛熊证及权证活跃度提升带动费用增长。3）商品市场方面，LME金属合约日均成交量同比上升7.7%，使得商品分部交易费同比增长10.6%。
现货及衍生品上市数目的增加带动上市费用同比高增。1）现货市场方面，2025 年联交所上市费用同比增长8.6%，新上市公司119 家，募资金额同比增长236.1%。2）衍生品市场方面，2025 年衍生品市场联交所上市费同比增长38.4%至8.25 亿港元，主要源于新上市衍生权证数目、新上市牛熊证数目同比高增。
Q4 投资收益同环比均有所增长，投资资金规模同比高增。1）2025Q4 单季公司投资净收益实现12.18 亿港元，同环比分别+2%、+20%。2）2025 年保证金及结算所基金投资收益同比增长1.95%，年化投资收益率同比下降0.24pct 至1.32%，平均资金金额同比增长20.08%，资金规模因调高保证金要求而增加。3）公司资金的投资收益净额为18.70 亿港元，同比增长6.98%；公司资金规模为370 亿元，同比+7.56%；年化投资收益率为5.06%，同比下降-0.03pct，主要系购置港交所永久总部物业，外部组合规模及收益减少。
中长期来看，伴随一系列互联互通政策的加持，预计港股市场流动性将持续抬升，市场整体活跃度及估值有望随之提升。预计公司2026-2028 年实现收入及其他收益326.14/344.03/363.26 亿港元，归母净利润为203.53/214.24/225.93 亿港元，对应PE 估值分别为25.88/24.58/23.31 倍，给予买入评级。
风险提示
1、权益市场大幅回调；2、上市制度改革不及预期；3、互联互通进展缓慢；4、美联储政策不确定性。