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机构：国投证券
研究员：罗乾生/刘夏凡
2025 年12 月18 日，公司宣布以总代价约5870 万美元（包含3,200万美元股权对价及约2,670 万美元债务置换）收购一家美国本土家居制造公司100% 的股权。目标集团旗下拥有专注功能沙发的Southern Motion 及专注固定家具的Fusion Furniture 两大成熟品牌。本次收购获得约1.88 亿美元营收增量的同时，获取了目标集团位于美国密西西比州的8 处生产设施，总面积超200 万平方英尺。在当前地缘政治与国际贸易环境变化的背景下，通过获得成熟的美国本土产能，公司将有效规避潜在关税波动及海运成本风险。此外，利用目标集团拥有的超1,000 名活跃零售客户的网络，可以进一步深化北美渠道渗透，在原材料采购及自动化制造方面的规模优势，使目标公司有望通过输出高效供应链体系大幅降低的生产成本。本次交易对价较目标集团净资溢价约700 万美元，充分反映了其现成的美国生产设施及成熟品牌价值。这一布局不仅填补了公司在北美本土制造环节的空白，更与其现有的中国、越南及墨西哥产能形成互补，长期看将显著拓宽公司在全球供应链的布局。
盈利能力持续修复，海外稳健对冲内需波动
尽管受宏观环境影响，2026 财年上半年公司营业收入同比下降3.1%约80.45 亿港元，但归母净利润却逆势增长0.6%至11.46 亿港元。
盈利的改善主要得益于原材料成本的显著下降以及内部降本增效措施的落地，推动整体毛利率同比提升0.9 个百分点至40.4%，净利率亦攀升至14.2%。此外，财务成本下降45.0%，进一步增加了利润空间。中国市场处于调整期，录得收入46.75 亿港元，同比下降6.0%。
面对内销压力，管理层主动优化渠道结构，期内净关闭327 家线下门店以提升单店质量，同时大力拓展直播及短视频等新零售渠道，推动电商业务收入录得13.6%的大幅增长，有效缓冲了线下客流减少的负面影响。相比之下，海外市场表现稳健，北美市场在关税波动背景下仍实现0.3%的微幅增长，欧洲及其他海外市场同比增长4.3%，主要得益于越南及墨西哥的双海外工厂布局有效对冲了贸易风险，确保了供应链的稳定性。资产有息负债率降至19.0%，手持现金及银行结余充裕，达39.47 亿港元。
投资建议：敏华控股作为功能沙发行业翘楚及软体家居龙头，基本面扎实，高分红持续回馈股东，且公司精细化管理能力稳步提升、内外销逐步恢复，我们持续看好公司的长期投资价值潜力。
我们预计公司 FY2026-2028 营业总收入为165.46、174.66、 188.23 亿港元，同比增长-2.11%、5.56%、7.77%；归母净利润为22.33、23.92、26.26 亿港元，同比增长8.24%、7.11%、9.79%，对应 PE 为8.6x、8.0x、7.3x，给予FY2026 11xPE，目标价6.50港元，维持买入-A 的投资评级。
风险提示：内销开拓不及预期风险；原材料价格、汇率大幅波动风险。