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机构：华源证券
研究员：查浩/刘晓宁/邹佩轩
公司在手现金及自由现金流充裕，截至2025 年6 月底货币资金和定期存款合计428.75 亿元，2024 年自由现金流超90 亿元，分红具备提升潜力。根据公司分红计划，规划2025 年分红比例45%；2026 年1 月公司公告启动回购计划，拟回购股份不超过总股本1%，彰显公司发展信心与长期投资价值。
股东资源与项目区位协同，城燃有望实现量增利稳。公司销气有望保持高增速，一方面，在城燃项目收并购节奏普遍放缓背景下，公司新增项目数量行业领先，有望持续贡献销气增量，并且公司城燃项目所在区域销气规模具备较大增长潜力；另一方面，基于控股股东中石油的资源保障和成本优势，公司在开拓要求稳定供应和对价格敏感的工业用户市场方面具备优势；公司毛差稳定性优于同业，一方面公司销气结构中高工业用气占比及时传导气源成本，另一方面气源结构中高管道气占比平滑上游价格波动。公司燃气接驳业务体量较同业更小，下滑风险有限。
产业链相关业务优势协同，福建LNG 接收站有望贡献增量。公司目前运营中石油旗下江苏如东和河北唐山2 座LNG 接收站，另外福建LNG 接收站在建，根据福州发改委预计将于2027 年投产，有望贡献业绩增量；基于中石油长协资源，接收站负荷率有望保持高位稳定。受益于产业协同优势，产业链相关业务有望持续贡献稳定盈利；上游勘探与生产业务持续收缩，价格波动对公司盈利的影响或进一步弱化。
盈利预测与评级： 我们预计公司2025-2027 年分别实现归母净利润60.74/62.76/66.06 亿元，2025-2027 年EPS 分别为0.70/0.72/0.76 元/股，按最新收盘价对应PE 分别为11/10/10 倍。公司2025 年计划派息比例45%，当前股价对应股息率4.3%。可比公司华润燃气、新奥能源、中国燃气2025-2027 年平均PE分别为12/12/11 倍。公司城燃量增利稳，产业链相关业务贡献稳健盈利，分红回购彰显发展信心。首次覆盖，给予“买入”评级。
风险提示：销气量增长不及预期、上游气源成本波动风险、LNG 接收站加工费调整
投资案件
投资评级与估值
我们预计公司2025-2027 年分别实现归母净利润60.74/62.76/66.06 亿元，2025-2027 年EPS 分别为0.70/0.72/0.76 元/股，按最新收盘价对应PE 分别为11/10/10 倍。公司2025 年计划派息比例45%，当前股价对应股息率4.3%。可比公司华润燃气、新奥能源、中国燃气2025-2027 年平均PE 分别为12/12/11 倍。公司城燃量增利稳，产业链相关业务贡献稳健盈利，分红回购彰显发展信心。首次覆盖，给予“买入”评级。
关键假设
公司销气量有望保持较高增速，预计2025-2027 年公司零售气量增速分别为3.7%、4.4%、4.8%；LNG 接收站负荷率有望保持高位稳定，福建LNG 接收站投运有望贡献增量，预计2025-2027 年公司LNG 接收站总处理量分别为159.40、159.40、175.34 亿方。
投资逻辑要点
公司作为中国石油旗下天然气销售平台，当前业务结构更加聚焦下游城燃业务；股东背景为公司提供强大资源保障，公司售气增长潜力较大；毛差具备韧性，经营稳定性较同行更强。展望后续，城燃板块已走出高气价阴影，凭借稳健业绩展望、分红提升潜力、启动回购计划，股价有望进入“成长+红利”价值兑现阶段。
核心风险提示
销气量增长不及预期、上游气源成本波动风险、LNG 接收站加工费调整