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机构：长江证券
研究员：董思远/范晨昊
“卫”蕾：辣条龙头，魔芋先锋
公司产品涵盖了调味面制品、蔬菜制品、豆制品及其他产品品类，蔬菜制品占比逐渐攀升至第一大产品。公司坚持多品类策略，拓展产品组合丰富度，提升产品品质力。一方面持续产品创新，优化面制品组合、扩展蔬菜制品组合，并持续坚持新产品的开发从而满足消费者多样化、个性化的需求。另一方面坚持现有品类的升级和创新，持续围绕产品的口味、形态、营养、包装等各个方面进行升级和迭代。从线下渠道市占率视角而言，公司辣条产品在大多数省份均处于第一，魔芋产品则在中东部的全部样本省份中位居行业第一。行业趋势看，辣味休闲食品的趋势品类正从调味面制品、卤制食品，逐步转向以魔芋制品为代表的蔬菜植物基零食。
“卫”道：扎根线下，拥抱变革
公司目前形成了线下渠道为主、线上渠道为辅的销售结构，渠道基础雄厚、积极拥抱变化。线下渠道收入占比在88%~91%之间波动，2025H1 达到90.40%；分区域看，华东、华南为公司线下渠道份额最高的市场，且占比持续提升，海外市场收入占比有所波动，整体较低。线下经销商数量有所回落，但所覆盖的售点数在持续提升，截至2025 年6 月底公司销售管理系统中选取最近6 个月有业务人员拜访记录的售点数已超58 万个。展望未来，线下渠道的创新不容忽视。预计线上渠道的占比稳中略升，线下渠道依旧会持续看到超市及杂货店等销售份额被以量贩零食、会员制超市为代表的新兴线下渠道分流，公司有望持续在渠道变革中获得增长机遇。
“卫”来：让世界人人爱上中国味
展望未来，公司将继续扎根国内市场提升产品竞争力，同时积极探索海外市场。（1）产品端，公司深化多品类布局，聚焦创新迭代。（2）研发端，公司在食品质构、食品风味、食品杀菌及保鲜技术等关键领域，持续加大研发投入。（3）品牌端，公司将持续打造年轻、有趣、有创意的品牌形象。（4）渠道端，公司未来线下加强门店终端执行，提升重点门店铺市与推广力度；线上强化传统电商、内容电商、社交电商等渠道运营策略与能力；同时积极拓展海外市场。（5）效率端，公司将推进数字化建设，全面提升运营效率，持续驱动业务创新。
盈利预测与投资建议
持续看好公司品牌、产品与渠道能力，预计公司2025-2027 年归母净利分别为14.27、17.33、21.18 亿元人民币，对应当前市值PE 分别为19X、15X、13X，首次覆盖给予“买入”评级。
风险提示
1、 渠道管理与市场竞争风险；
2、 公司治理与战略稳定性风险；
3、 食品安全与品牌形象风险；
4、 盈利预测不成立或不及预期的风险。