哈尔滨电气(1133.HK)：全年利润大幅超预期-格隆汇

机构：华泰证券
研究员：刘俊/边文姣/苗雨菲

　　公司发布年度业绩盈喜，利润大幅超预期
　　哈尔滨电气发布2025 年业绩盈喜，预计25 年实现归母净利润26.5 亿元，同比大增57%（24 年公司归母净利润16.86 亿元），超出VA 预期10.5%。
　　利润增长主要系公司新增设备订单兑现带来营收增长，叠加内部管理提效+高毛利订单兑现提振盈利能力。公司作为国内传统电源设备龙头“三大电气”之一，我们认为其有望受益于：1）国内电力需求增长和最高负荷上行，煤气水核等传统电源保供价值凸显，“十五五”规划再次强调多能并举；2）数据中心带动海外缺电主线延续，海外燃机紧供需下公司小燃机或有望实现出口。我们维持“买入”评级，给予公司目标价27.05 港币。
　　传统基荷电源需求带动设备订单高增，四代核电布局打开增长空间我们预测全国用电量2025-30 年或维持CAGR 6%，最高负荷同步上行，电力系统“安全充裕”有赖于煤水核等可控装机予以保障。最新“十五五”国网固定资产投资预计达4 万亿元，较“十四五”增长40%，且此前“十五五”规划强调要多能并举，或带动传统电源设备新一轮景气周期。
　　1. 传统电源设备订单高增有望陆续兑现：2024/2025H1 公司新增订单568.7/355.6 亿元，同比+30.5%/36.6%，我们预计新增电源设备订单兑现有望持续贡献业绩增量，2025H1 煤电、水电、核电营收已实现同比+61.9%、23.6%、68.7%，未来雅江等大型水电启动、抽蓄有序布局、核电核准常态化等有望保障订单需求延续。此外，公司2022 年起优化签约策略，高毛利优质订单陆续兑现或能进一步提振盈利。
　　2. 四代核电布局有望打开盈利增长空间：公司核电产品包括蒸汽发生器、稳压器、以及常规岛设备等，布局华龙一号、国和一号等机型。24 年公司核电业务毛利率为30.7%，高于行业平均（上海电气15-18%，东方电气24.0%）。公司布局四代蒸汽发生器、超临界二氧化碳循环发电技术等，未来厂址限制、资源约束驱动下，高温气冷堆、钠冷快堆、钍基熔盐堆等四代核电技术或在“十五五”迎来关键机遇期。
　　海外缺电逻辑下电源设备或有出海机遇
　　数据中心与再工业化推动下，海外缺电主线逻辑强化。当前海外燃机产能仅约50GW，难以匹配约85GW 需求（根据西门子能源指引，未来可能上升至100GW）；传统用于油服的中小燃机产能亦被锁定完毕，供给端约束凸显。另一方面，电力紧供需推升电价，政策压力下（如特朗普要求数据中心“自掏腰包”）或促使数据中心更多转向自供电模式。哈电已掌握重型燃机系统集成能力和大部分部件自主供给；中小型燃机领域，公司自主研制的16 兆瓦轻型燃机已完成总装并实现燃气发生器点火成功，或有望持续受益于全球电力紧缺带来的出口需求。此外，在东南亚等电网结构相对脆弱地区，煤电仍具备阶段性现实需求，不排除公司煤电相关设备出口再次获得机会。
　　盈利预测与估值
　　我们上调2025-27 年归母净利至26.5/34.8/40.8 亿元，同比+57%/31%/17%（前值22.5/27.7/31.9 亿元，上修18%/26%/28%，主要系下调费率），对应EPS 1.19/1.55/1.82 元。我们基于分部估值法：1）四代核电业务成长潜力大，给予2026E 20.86x PE（前值：20.53x），可比公司平均19.83x，考虑公司四代核电布局及盈利增长可预见性，主要对标哈电集团子公司佳电股份；2）电力设备：考虑电网设备和公司本身受4 万亿投资拉动弹性不同，采用2026E 14.17x PE（前值：13.91x），相比可比公司20.24x 有30%折价。我们上调目标价至27.05 港币（前值：21 港币），维持“买入”评级。
　　风险提示：电力需求/投资不及预期，行业竞争加剧，政策不确定性。