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机构：申万宏源研究
研究员：黄哲
我们预计新东方2QFY26 收入11.65 亿美元，同比增长12.2%。其中教育业务（含文旅）实现收入9.57 亿美元，同比增长11%。其他业务（主要为东方甄选）收入2.08 亿美元，同比增长18%。我们预计归属母公司的Non-GAAP 净利润为0.63 亿美元，同比增长77.8%。Non-GAAP净利率为5.4%，同比扩张2 个百分点。
留学业务增速触底。我们预计2QFY26 出国考试培训及咨询业务收入2.42 亿美元，同比下降3%，增速较去年同期放缓33.3 个百分点（去年同期为高基数），较1QFY26 放缓4 个百分点。
留学业务中高端的出国考培1 对1 业务，因其偏高端消费，业务增长受到挑战。公司通过调整1对1 班型至1 对多，从而降低课时单价；并通过增加青少年出国考培业务，扩展服务对象，以便提升出国业务增长韧性。我们预计出国留学考培及咨询业务增速将于2QFY26 触底。
新业务增长保持强劲。我们预计2Q 新业务（K9 素养教培+学习机业务等）收入同比增长21%至3.64 亿美元，非学科素养业务的高增得以持续。公司将通过产品矩阵，于小学阶段提供素养班课，于初中阶段推出学习机订阅服务来满足小学素质培训、中学学科培训的差异化需求，带动新业务快速增长。我们预计2Q 教学网点增至1368 个，同比增长20%，增速较1QFY26 放缓3.7 个百分点。公司将通过挖掘现有教学网点产能利用率，提升运营效率，带动利润率进一步扩张。
经营利润率改善。虽然高利润率的留学业务增长放缓，但被素养业务利润率提升抵消。同时公司持续推进一系列诸如人员精简，费用控制，我们预计2QFY26 Non-GAAP 经营利润率同比将扩张约2 个百分点至4.7%。Non-GAAP 经营利润率呈现加速扩张的趋势（1Q 扩张1 个百分点）。
其中教育业务Non-GAAP 经营利润率4.1%，同比扩张0.9 个百分点。其他业务（主要为东方甄选）Non-GAAP 经营利润率8%，同比扩张8.5 个百分点。
上调至买入评级。我们维持公司FY26-FY28 财年收入53.8 亿、59.8 亿、67.3 亿美元。由于出国留学业务收缩触底，对利润率的拖累预计即将出清。同时公司将全年教学网点的增长速度放缓至10%，提升教学网点产能利用率，因此利润率压力逐步出清。我们维持FY26-FY28 财年Non-GAAP 净利润5.55 亿、6.1 亿、6.79 亿美元，维持目标价69.9 美元（目标价对应54.9 港元每股，每一股ADR 等于10 股普通股，港股交易的是普通股），上调至买入评级。
风险提示：非学科培训监管政策加码；海外地缘政治因素导致境外留学签证受阻，业务恢复放缓。