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机构：长江证券
研究员：徐科/张韦华/贾少波/宋尚骞
中国燃气发布2025/26 财年中期业绩，公司实现营收344.8 亿港元，同比下降1.8%；归母净利润13.34 亿港元，同比降24.2%；上半财年每股股息0.15 港元，同比持平。
事件评论
公司总售气量微增1.7%，居民顺价继续推进。上半财年分板块来看，天然气销售营收203.8 亿港元，同比增3.8%；工程设计施工与安装营收31.6 亿港元，同比降5.2%；液化石油气销售营收83.8 亿港元，同比降12.3%；增值服务营收20.2 亿港元，同比增0.3%。
销售气量：2025/26 上半财年总销气量增长1.7%，其中管输与贸易气量同比增5.4%；城镇燃气气量同比降1.5%（年初指引同比增2%+，中期财报指引增0%-2%），其中居民用气同比增0.1%、工业用气同比降1.1%、商业用气同比降2.2%、加气站用气同比降24.6%。气量增长偏弱主要与当前宏观经济不景气，导致工商业气量难以增长有关。
居民售价：截至2025 年9 月底累计完成居民气量顺价比例约为74%（3 月底约68%）。居民气价从2021/22 财年中期的2.56 元/立方米上涨至2024/25 财年中期的2.85 元/立方米，并在2025/26 财年中期进一步提升至2.87 元/立方米。预计2025/26财年的居民售价仍有可能进一步上涨。上半财年工业客户气价3.28 元/立方米，同比略降0.02 元/立方米；商业客户气价3.49 元/立方米，同比微增0.03 元/立方米;平均售价3.21 元/立方米，同比微降0.01 元/立方米。
综合毛差：中国燃气毛差从2017-2020 年0.61-0.62 元/立方米的稳定水平快速下降至2022 年的低谷，之后随着采购成本的下降和居民气价的上涨，毛差逐渐恢复。
上半财年平均采购价2.63 元/立方米，同比持平；平均毛差0.58 元/立方米，同比微降0.01 元/立方米。全财年指引毛差维持0.55 元/立方米不变。
接驳工程：上半财年公司新增接驳居民户数约67.63 万户，同比下降25.2%，全财年指引新增100-120 万户维持不变（去年实际新增约140 万户）。接驳和工程施工的分部业绩占比下降至16.0%，后续接驳户数的下降预计对业绩的拖累减弱。
增值服务：上半财年中国燃气的增值业务实现分部业绩约10.15 亿港元，整体占比30.0%，同比增1.3%；主要受益于域内用户覆盖范围的增加、精细化网格运营下用户触达频率和质量的提升、以及产品和服务组合的进一步丰富；2025/26 全财年税前利润指引增长10%+。
融资成本下降：优化债务结构，外币贷款比例降低至0.4%，平均融资成本从上财年的3.84%下降至3.39%，预计未来仍有降低空间。
现金流持续向好。上半财年自由现金流达到26.0 亿港元，同比增约17%。未来接驳户数的下降将带动资本开支的进一步放缓，自由现金流有望进一步改善。若全年每股股息维持0.50 港元不变，当前股息率约5.84%（2025/12/02）。
风险提示
1、居民气价顺价进度不及预期风险；2、天然气采购成本上升风险；3、接驳户数大幅下降风险；4、分红金额不及预期风险。