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机构：中金公司
研究员：赵丽萍/张潇丹
中教控股公布2025 财年业绩：收入同比增长11.9%至73.6 亿元，基本符合我们预期；经调整EBITDA 同比增长10.5%至41.7亿元，超出我们预期，主要得益于费用控制优于我们预期。本财年，公司并未宣布派发股息。
发展趋势
规模增长维持稳健，新学年学生人数增长趋缓。2025 财年，公司收入同比增长11.9%。截至2025 年8 月31 日，公司全日制在校生人数同比增长约5%至28.2 万人；截至2025 年10 月，公司2025/26 学年全日制在校生同比增长0.2%，其中高等教育在校生同比增长2.8%。
主营业务盈利水平基本稳定，商誉减值拖累归母净利润。2025财年，公司毛利率53.3%，同比-2.1ppt；经调整EBITDA 率56.6%，同比-0.7ppt。公司于期内对旗下三所学校计提商誉减值，共计17.06 亿元。
资本开支拐点已至，未来分红存在不确定性。期内公司资本开支总额同比-45.2%至26.6 亿元。截至2025 年8 月31 日，公司有息资产负债率约26.0%（上年同期为26.4%），处于健康水平。
公司管理层于公开业绩会表示，未来分红政策存在不确定性。
盈利预测与估值
基于更为审慎的学生人数及生均学费增长假设，下调2026 财年收入4%至77.7 亿元，下调经调整EBITDA 预测1%至41.9 亿元，引入2027 财年收入预测81.6 亿元、经调整EBITDA 预测44.2 亿元。维持跑赢行业评级，考虑到估值中枢下行，下调目标价30%至3.5 港元（对应3.4 倍 2026e 经调整 EV/EBITDA）。
公司目前交易于2.8 倍2026e 经调整EV/EBITDA，对应22%的上行空间。
风险
高教行业政策变化；招生和学费不及预期；商誉减值风险。