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机构：华创证券
研究员：刘一怡
公司公布2025 年三季报。前三季度，公司实现营业收入/归母净利润/扣非归母净利润132.14/18.32/17.12 亿元，同比-4.79%/-9.77%/-2.90%。25Q3，公司实现营业收入/归母净利润/扣非归母净利润49.73/8.14/7.69 亿元，同比-6.10%/-21.79%/-22.03%。
评论：
终端需求承压，大家居渠道稳步推进。房地产需求承压，叠加国补政策退坡，公司三季度业绩承压。分品类看，25Q3 橱柜/衣柜及配套家具产品/卫浴/木门营收同比分别-2.94%/-7.99%/-3.21%/+1.05%至14.28/25.48/2.87/3.31 亿元。分渠道看，25Q3 直营店/经销店/大宗业务/其他渠道营收同比分别+1.54%/-4.88%/-13.29%/+6.65%至1.96/38.03/7.36/1.28 亿元。公司坚定推进大家居战略，渠道转型持续深化，截至Q3 末，零售大家居门店数量已接近1300 家。
盈利能力持续改善，内部改革成效显著。1）25Q1-3，公司实现毛利率37.2%，同比+1.7pct。费用端，公司执行“分田到户”的机制改革，销售/管理/财务费用率同比-0.6/+0.3/-0.5pct 至9.6%/6.9%/-2.4%。综合来看，公司前三季度实现归母净利率13.9%，同比-0.8pct。2）25Q3，公司实现毛利率38.8%，同比-1.6pct/环比+1.1pct 。费用端， 公司三季度实现销售/ 管理/ 财务费用率同比+0.5/+0.2/+1.9pct 至8.6%/6.3%/-0.8%。综合来看，公司三季度实现归母净利率16.4%，同比-3.3pct。
投资建议：公司是定制家居行业龙头，对外坚定推进大家居战略，重构渠道模式以适应存量竞争时代；对内持续深化改革，聚焦降本增效求效益。我们预计公司25-27 年分别实现归母净利润24.30/26.34/29.23 亿元，对应PE 为14/13/11X。参考可比公司估值，我们给予公司2026 年15 倍PE，对应目标价64.86 元/股，维持“强推”评级。
风险提示：宏观经济影响需求；原材料价格波动风险；渠道拓展不及预期等。