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机构：国海证券
研究员：陈梦竹/张娟娟
2025 年11 月18 日公司公告2025Q3 财报，整体实现净营业收入183亿元（YoY+16%），归母净利润199 亿元（YoY+194%），Non-GAAP 归母净利润192 亿元（YoY+221%）。其中交通票务实现净营业收入63 亿元（YoY+12%），住宿预订实现净营业收入80 亿元（YoY+18%），旅游度假实现净营业收入16 亿元（YoY+3%），商旅管理实现净营业收入7.6亿元（YoY+15%）。
我们的观点:
整体表现：公司2025Q3 净营业收入和归母净利润同比均实现强劲增长态势，主要由于国内旅游需求有韧性、跨境/国际业务维持高增长以及MMYT.O 股权出售的一次性收益。长期伴随出境游修复、入境游的大力发展，公司持续完善全球OTA 平台上的业务布局以及AIGC 在文旅中的结合应用，有望带来持续增长驱动。
国内业务：多元化旅游需求促增长，偏远小城释放潜力。据公司在财报电话会中披露，日益增长且多元化的旅行需求持续推动国内市场稳健增长，其中北京、上海、成都等主要城市凭借其便利的交通和丰富的旅游资源仍然是热门之选，但2025Q3 乌鲁木齐、呼和浩特和拉萨等偏远地区的预定量也同比增长近30%；与此同时，小城市正成为寻求宁静与放松的城市居民的新选择。针对银发市场，截至2025Q3 老友会用户数量和其商品交易总额同比增长超70%；针对年轻旅客，公司宣布与多家娱乐行业公司建立长期战略合作，进一步推动细分市场收入增长。
出境业务：持续稳健增长，长途旅行需求不断释放。据公司在财报电话会中披露，2025Q3 行业整体跨境航班运力已经恢复到2019 年同期的88%，公司出境酒店和机票预订量同比增长近20%、已恢复至2019 年同期的140%水平，展现出强劲的市场竞争力，中国游客不断扩大旅行半径，对长线旅游目的地兴趣增加，驱动行业持续复苏。
全球OTA 业务：Trip.com 预订持续高增长，入境游表现亮眼。1）2025Q3 国际OTA 平台总预订同比增长约60%，其中亚太地区贡献显著；目前移动端贡献超过70%的总预订量，是关键增长引擎；2）入境游显著增长，2025Q3 入境旅游预订量同比增长超100%，亚太地区仍是入境游客的主要来源地，欧洲和美国市场也呈现强劲增长态势。
盈利预测和投资评级:公司作为OTA 行业龙头，持续受益于国内旅游/入境游的需求释放以及出境游的复苏、全球OTA 业务的深入布局，且叠加费用端持续优化、AI 创新赋能，我们预计公司2025-2027年净营业收入分别为619/701/796 亿元， 归母净利润分别为318/204/229 亿元，对应摊薄EPS 为48.6/31.3/34.8 元，对应P/E为10.8/16.7/15.0 倍；我们给予2026 年携程集团目标市值4,405 亿元人民币，对应目标价678 港元，维持“买入”评级。
风险提示:出入境恢复和海外布局不及预期；国内消费复苏不及预期；市场竞争加剧，行业增长不及预期；降本增效表现不及预期；AIGC 在文旅中的应用效果不及预期。