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机构：长江证券
研究员：韩轶超/魏爱晓
2025 年前三季度，公司实现营业收入142.4 亿元，同比+1.7%；实现归属净利润41.8 亿元，同比+6.9%。单三季度看，公司实现营业收入48.0 亿元，同比-2.2%；实现归属净利润13.4 亿元，同比+3.8%；扣非后归属净利润13.0 亿元，同比+0.3%。
事件评论
集装箱出口增速缓，公司承压韧性显。2025 年第三季度，青岛港实现总货物吞吐量1.8亿吨，同比增长3.2%；集装箱吞吐量881 万TEU，同比+6.0%。从行业看，2025 年第三季度，山东省出口额同比+4.1%，出口格局持续拓展，新兴市场成为增量主力，对欧盟和东盟出口额分别同比+10.3%、11.3%。公司而言，持续加开航线以及海铁联运班列，展现其经营韧性。7-8 月，行业亚洲-北美航线集装箱货量同比+4.0%，较去年回落15pct，但公司三季度实现集装箱吞吐量增速同比+6.0%，表现坚挺，优于行业水平。
干散货进口同环比改善，液体散货需求回暖，公司油散板块经营修复。干散货板块，三大干散货种进口增速分化，粮食温和增长，煤炭进口承压，铁矿石进口逐季改善明显，但三大货种进口总量同环比均显著上升，同比+4.2%/环比+8.6%。由于上半年澳巴受飓风影响海运出口，主流矿商下半年出口意愿强，三季度我国铁矿石进口量同比+9.8%，粮食进口量同比+2.2%，煤炭进口量同比-10.9%。液体散货板块，山东独立炼厂开工率回暖，三季度平均开工率环比上升1.8pct 至48.8%，呈逐季上升，内需略有改善。得益于此，从公司吞吐量看，货物吞吐量同比+3.2%，比上季度增速1.1%提升2.0pct，相比集装箱板块的同比+6.0%，比上季度增速8.1%下降2.1pct，本期油散板块吞吐量修复。
集装箱板块稳健增长，油散板块修复回暖。展望后市，1）集运板块稳增，出口格局持续拓展多元化格局，受益于中国对“一带一路”国家和新兴市场的高速出口增长，我国集装箱出口将持续保持韧性，公司集装箱分部预计稳健增长；2）干散货需求稳健，虽然整体需求复苏仍需耐心，但我国高炉开工率、铁水产量维持稳定，山东省三大货种进口总量同比+21.1%，三季度山东省三大四季度大型西芒杜铁矿投产并逐年放量，未来干散货需求稳定增长；3）液体散货需求修复，反内卷等政策助力下，未来内需有望继续回暖，进口量四季度有望降幅收窄。综合上述观点，我们预计2025-2027 年公司归属净利润分55.3、59.0、63.4 亿元，对应PE 为10.2、9.5、8.9 倍，假设全年40%分红比例，对应2025-2027 年股息率分别为3.8%、4.1%、4.4%，维持“买入”评级。
风险提示
1、干散货需求兑现不及预期；
2、地缘政治波动风险。