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机构：国泰海通证券
研究员：黄涛/王楠瑀
规模效应下单位成本显著优化，开辟贸易新赛道重塑销量格局，预计2025H2 价格同比压力减缓；2025年中期派息 75%，现金流保障持续高分红率。
投资要点：
维持“增持” 评级。公司2025H1 实现总营业收入21.01 亿港元，同比减少17%；归母净利润4.04 亿港元，同比减少52%。考虑到精焦煤下游需求影响价格，我们下调2025-2027 年净利预测至7.69、9.85、12.61 亿港元。根据可比公司2026 年12.86xPE，考虑到公司持续提升分红比率，给予公司2026 年17x 估值，对应目标价3.32 港元，维持“增持”评级。
公司稳固自产基本盘，开辟贸易新赛道，重塑销量格局，预计2025H2价格同比压力减缓。公司2025H1 年原焦煤产量约264 万吨/+17.3%；精焦煤产量约154 万吨/+19.4%。精焦煤2025H1 总销量212 万吨/+58%，其中自产精焦煤销量155 万吨/+15.7%，贸易精焦煤销量57万吨。2025 年上半年，煤炭市场供应显著增加，需求提振有限，焦煤价格大幅下行，公司所售精焦煤综合平均实现（含税）售价同比下跌45%至1,067 元人民币/吨，贴合市场走势。下半年伊始，期货市场率先领涨，带动现货价格逐步回归。与此同时，供应增速放缓，预计将共同助力焦煤价格回升。
规模效应下单位成本显著优化。公司2025H1 原焦煤生产成本328元/吨，同比+27.6%，其中现金生产成本185 元/吨，同比-30.7%，折旧及摊销费87 元/吨，同比-9.4%，资源税及其它增值税相关税金56元/吨，同比-37.8%。2025H1 精焦煤加工成本44 元/吨，同比-12%。
2024 年全年分红率达100%，2025H1 中期分红率75%延续高分红策略，现金流保障持续高分红率。2025H1 在手现金为68.8 亿港元。
公司2024 年年度派息率为100%，2025 年中期派息6 港仙/股，派息率75%，持续保障高分红率。
风险提示：宏观经济不及预期，进口煤超预期释放