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机构：中金公司
研究员：陈文博/林思婕/方云朋/赖晟炜
近期我们参加古茗年度加盟商大会，进一步了解公司全年发展战略。
评论
年初至今同店增长表现良好，展店节奏加速。据我们草根调研，公司1Q同店高单增长，剔除去年315 舆情事件影响导致3 月低基数，1-2 月在较高基数下仍实现中低个位数同店提升，4 月在低基数下同店实现加速提升，考虑去年舆情事件影响延续至去年7 月，我们预计2Q25 同店增速有望保持同比高位，加盟商盈利能力显著提升。我们调研显示加盟商开店热情提升，1Q签约门店数量达1,000 家，开店节奏较去年加速，我们预计全年净增门店数量有望超过2,000 家，整体看公司年初至今各项经营指标均好于预期，显示出公司较强运营能力下稳定的基本盘及消费者基础。
全年聚焦堂食与门店加密，持续关注加盟商盈利能力提升。24 年外卖折扣力度增加、外卖占比提升拖累加盟商盈利，为提升加盟商盈利能力，公司自24 年起开启回归堂食动作，包括外卖涨价提升到手率、提升产品品质、堂食品类聚焦及时推新等，外卖占比当前回归至40%以内健康水平。25 年公司将持续聚焦堂食，有望1)推出学生实体打折卡以促进学生群体持续到店消费；2)增加早餐场景，推广咖啡及烘焙产品增加早间时段到店消费，当前配备咖啡机门店达约7000 家。25 年公司将聚焦门店加密，填补空白市场、夯实现有市场竞争优势。25 年公司将以传统市场加密为主，重点聚焦两湖两广和安徽五大市场。考虑古茗独特的区域加密模型，在单一区域更密的门店具有更强的聚合效应，我们预计老店同店亦有望保持稳健提升态势。
25 年品牌升级方案坚实落地，产品品类聚焦有望提升门店效率。25 年为古茗品牌升级元年，公司将以“鲜活”为主要品牌定位，强调品牌健康感，透过线上品牌推广及线下联名营销活动，升级会员体系，进一步提升消费者品牌心智。产品端公司将持续推动核心品类聚焦，淘汰长尾品类，力争每个品类打造一款高性价比核心单品，当前公司产品SKU数量由24 年7 月51 款降至34 款，长尾产品精简利于供应链和门店效率提升，同时公司将聚焦品类性价比与推新及时性，去年公司抓住轻乳茶、果蔬汁产品需求旺盛取得良好成效，当前果蔬汁出杯量占比达到26%，成为同店增长重要贡献。2Q公司有望核心聚焦果蔬汁、清乳红茶、咖啡品类，持续聚焦核心单品打造。
盈利预测与估值
考虑同店及开店表现好于预期，上调25/26 年盈利预测3%/4%至20/23 亿元。公司交易28/23x25/26 年P/E；考虑行业估值上行，上调目标价24%至28 港币，对应32/26x25/26 年P/E和16%上行空间，维持跑赢行业评级。
风险
国内现制茶饮行业竞争激烈、门店扩张速度放缓及单店店效下滑。