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机构：天风证券
研究员：孙海洋
FY24 营业收入184 亿港元，同比+6.1%，归母净利润23 亿港元，同比+20.2%，中国市场增速放缓、消费降级明确，海外市场订单呈现前低后高的趋势，综合来看营收及利润增长稳健。
FY24 派息11.7 亿港元（派息率50.7%），回购2.3 亿港元，合计分红比例60.7%，延续稳健高分红。
降本增效&原材料价格下行，盈利能力优化
FY24 毛利率39.4%，同比+0.9pct，净利率12.5%，同比+1.5pct；内部降本增效及原材料价格下降推动盈利能力改善（真皮/钢材/木夹板/印花布/化学品/包装用纸单位成本分别同比-10%/-8%/-25%/-6%/-3%/-9%）。
中国：收入逆势增长，功能沙发渗透率提升稳健FY24 中国区收入120 亿港元，同比+8.1%（人民币同比+12.8%），在需求相对弱的市场环境中实现稳步增长。
分品类来看，FY24 沙发及配套产品收入127 亿港元，同比+2.9%，毛利率39.6%，同比+1.1pct，其中中国沙发及配套产品收入同比+3.1%；FY24 床具及配套收入30 亿港元，同比+9.6%，毛利率43.8%，同比-0.7pct。
分渠道来看，截至FY24 末线下门店7236 家，同比+765 家，重点开拓下沉市场及一二线城市性价比系列；传统电商及直播平台先发优势强，通过短视频、自播等方式强化品牌影响力。
2023 年中国市场功能沙发渗透率快速提升至9.7%，同比+2.5%，经欧睿国际预测5 年后有望突破13%，在存量换新过程中消费者更注重品牌、品质及性价比的综合考量，功能家居以其智能化、便捷化的用户体验逐渐受到青睐。目前中国功能沙发行业仍处于低渗透、高增长潜力阶段，预计未来在中国存量市场中市占率持续增长。
海外：订单前低后高，外销补库有望共振
海外市场需求及订单恢复较为明显，公司积极参展拓展新管道新客户，重塑销售队伍建设人才建设，加强出口新产品研发及升级迭代，下半财年海外收入保持双位数快速增长，弥补上半财年订单下滑影响。其中北美收入43 亿港元，同比+2.3%；欧洲及其他（不包括Home Group）收入12 亿港元，同比+2.9%。
调整盈利预测，维持“买入”评级
功能沙发行业仍然处低渗透、高增长阶段，公司内销积极布局存量、渠道稳步扩张， 外销受益于海外补库， 预计FY25-27 归母净利润分别为25.74/28.67/31.53 亿港元（ FY25 前值为25.7 亿）， 对应PE 分别为11X/10X/9X。
风险提示：地产复苏不及预期，工程渠道回款风险，行业竞争加剧风险等