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机构：浙商证券
研究员：孙建/王帅/胡隽扬
事件： 百洋医药拟以8.8 亿元收购百洋制药60.199%股权百洋医药拟以现金8.8 亿元收购上海百洋制药股份有限公司60.199%股权，本次交易若完成，百洋制药、百洋投资、百洋伊仁及百洋康合将被纳入公司合并报表范围。根据公司公告披露，百洋制药2023 年实现收入7.60 亿元，净利润1.35 亿元，毛利率63.5%。收入结构方面，2023 年百洋制药中成药收入占比约70%，化药收入占比约30%，主要产品包括扶正化瘀、二甲双胍、硝苯地平等。
短期看：看好百洋制药并表带来的产品结构优化与新动能我们认为，百洋制药旗下产品成长性明确且具备一定稀缺性，盈利能力较优异，百洋制药并表后或使得公司收入规模及盈利能力端实现一定程度优化。拆分来看，中成药方面，根据公司公告，预计2024-2026 年公司中成药板块的收入增长率分别为18.07%、15.82%及14.88%，增长支撑主要来自：①院端拓展空间较大，截至2023 年末扶正化瘀产品销售已覆盖全国近6,200 家医院，未来计划进一步开拓的医院约6,000 家；②扶正化瘀是中国首个完成美国II 期临床试验的肝病领域中成药，拥有超20 年的临床使用经验，是国内抗肝纤维化领域份额第一的产品，看好其在百洋医药双端成熟商业化体系赋能下的加速放量。化药方面，根据公司公告，预计公司2024-2026 年化药板块的收入增长率分别为31.33%、43.76%及20.87%，增长支撑主要来自：①已中标集采品种的区域续标、盐酸二甲双胍缓释片等医保目录产品全国进院持续推进；②多个已获批未投产的潜在集采产品（如艾司奥美拉唑肠溶胶囊、非布司他、硫酸氨基葡萄糖、碳酸镧咀嚼片等新产品）预计2024 年起或逐步放量。
长期看：看好生产端服务能力延伸带来的新成长空间我们认为，此次收购标志着公司从轻资产商业化平台向“Pharma”模式的转变，也标志着公司商业化服务能力从销售到生产端的延伸。随着百洋集团自主孵化的创新药械产品逐步获批，我们认为2024 年之后公司已处在第二增长曲线逐步释放的窗口，我们看好生产端服务能力的补充为公司带来的新增长空间。
盈利预测与估值
考虑到目前收购方案尚未通过公司股东大会审议，在不考虑百洋制药并表的情况下，我们预计公司2024-2026 年实现营业收入83.26/93.08/107.24 亿元，同比增长10.07%/11.80%/15.20%；实现归母净利润8.44/10.93/14.09 亿元，同比增长28.60%/29.53%/28.85%，对应EPS 为1.61/2.08/2.68 元/股，2024 年5 月20 日收盘价对应PE 为21 倍，维持“增持”评级。
风险提示
行业加速出清下导致上下游经营短期波动风险；核心产品销售波动风险；新品牌拓展不及预期风险。