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机构：山西证券
研究员：李旋坤/程俊杰
润滑油添加剂行业外资垄断为主，国产替代空间大。2023 年全球润滑油添加剂市场规模预计为185 亿美元，市场规模超千亿，行业发展空间较高。
从需求量来看，全球润滑油添加剂需求量从2013 年的410 万吨增长到2022年的530 万吨，CAGR 为2.6%。全球润滑油添加剂85%份额集中在四大公司手中。润滑油添加剂行业目前作为外资占据绝对控制地位的行业，存在较大国产替代空间。
润滑油全球需求稳定增长，向头部企业集中。《Global Lubricants Market2023-2027》预计2023 年全球润滑油市场规模为1384.8 亿美元，2027 年市场规模将接近1600 亿美元。全球规模化润滑油市场供应商集中在9 家，国内润滑油以两桶油为主。中国和美国是全球最大的润滑油消费市场，中东市场由汽车行业主导，印度市场复苏，全球市场稳定。
公司持续向复合剂转型，产能扩张打破海外垄断。公司产品品类齐全，单剂覆盖主流产品，复合剂技术储备雄厚，2023 年毛利率、净利率分别为35%、21.63%，对标海外企业具有成本优势；CI-4、CK-4、SN、SP 级别复合剂已经通过国外权威的第三方台架测试，在核心客户准入方面取得突破，复合剂收入占比达66.52%，转型升级平稳发展；公司目前产能达20 万吨，在建项目达产后将形成超70 万吨的产能规模。
盈利预测、估值分析和投资建议：预计公司2024-2026 年实现营收32.54、37.31、39.18 亿元，同比增速分别为+15.6%、+14.7%、+5%；实现归母公司净利润7.24/ 8.79/9.67 亿元，同比增速分别为+19.4%/+21.4%/+10%；对应EPS为2.49/ 3.02/ 3.32 元，对应5 月7 日总市值148 亿，PE 为20.4/16.8/ 15.3 倍，维持“买入-B”评级。
风险提示：原材料价格波动风险、海外市场开拓风险、复合剂产品认证不能顺利通过的风险、国际汇率波动风险。