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机构：天风证券
研究员：潘暕/朱晔/王泽宇
点评：半导体热电业务表现抢眼，公司呈现强势复苏态势。公司核心产品中，半导体热电器件销售收入达 9,099.34 万元，同比增长 26.18%。其中，消费电子领域对外销售 7,674.20万元，同比增长 22.11%；通信及其他领域对外销售 1,425.14 万元，同比增长 53.79%。
半导体热电系统销售收入为 9,929.04 万元，同比增长 5.27%。公司主营业务外销收入占比较高，产品远销欧洲、北美等地。全球经济疲软，消费市场不振且重要客户启动程序产生486.40 万美元应收坏账，导致公司23 年营收、净利润下降。2024 年中国外贸出口快速回暖，公司一季度实现业绩环比修复。基于此，我们持续看好公司的未来发展。
研发投入持续增加，热电业务全面开花。2023 年，公司研发费用 3,154.60 万元，占本期营业收入 7.89%，同比增加 1.12 个百分点；研发人员 178 人，占公司员工总数的13.93%，并新增专利申请 55 件。1）热电器件方面，器件子公司完成增资扩股引入战略投资者，目前具备年产 300 万片微型热电制冷器件的生产能力。在通信领域，器件子公司2023 年度实现销售收入 1,115.82 万元，用于 5G 网络中光模块温控的微型热电制冷器件已在多家头部企业批量供货。在汽车领域，器件子公司已通过 IATF 16949 汽车行业质量管理体系认证，积极开拓热电制冷器件的车载应用场景，形成销售收入 236.40 万元。2）热电系统方面，公司提供国产替代温控解决方案，2023 年向储能、医疗等行业客户批量供货，实现销售收入 321.10 万元。3）热电整机方面，公司自主研发智能穿戴空调产品并迭代，满足高温户外工作者降温需求。
全球光模块市场前景广阔，Micro TEC 迎来发展机遇。在光通信网络信号传输中，采用Micro TEC 对光模块进行精准主动控温是主要技术解决方案。随着科技发展，全球对于光模块尤其是高速率光模块的需求在同步上升，400G/800G 高速率光模块有望引领市场份额，部分会用 Micro TEC 温控散热。据 Light Counting 分析，400G 光模块将在2020-2024 年引领，2025 年后有望迎来 800G 时代；Yole 预测，到 2028 年全球光模块市场收入有望达 223 亿美元，2022-2028 年复合增长率约为 12%。2023 年公司已与光模块厂商开展数通 400G/800G 高速率光模块的 Micro TEC 项目开发，并在24 年加大研发投入。
投资建议：下游回暖的背景下，我们看好公司在半导体热电领域的长期发展和Micro TEC 技术在光模块温控领域的应用和推广情况。考虑公司23 年业绩承压，预计公司24-25 年归母净利润由1.50/2.18 亿元下调至0.62/0.74 亿元，预计2026 年归母净利润1.00 亿元。估值方面，我们选取半导体材料企业普冉股份，中科飞测和朗科科技作为可比公司，根据Wind一致预期对应24 年PE 平均是71.56，给予富信65X估值，对应目标价46.15 元/股，维持“买入”评级。
风险提示：宏观经济风险、海外业务不及预期、汇率波动风险