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机构：方正证券
研究员：陈鹏
2023 年，化工原材料价格、海运价格及汇率由于国内外宏观环境复杂、国际地缘冲突及政治制裁等因素大幅波动，叠加化工行业产能扩张，但全球终端消费需求复苏不及预期，供需平衡恶化，致使公司主要产品价差收窄，盈利能力短期承压。具体来看，在营收端，①膜基胶带：膜基胶带销量为43.68 万平方米，同比增长24.22%，销售额22.14 亿元，同比增长0.60%，销售额增幅小于销量主要系膜基胶带产品结构变化及其单价由于原材料价格下降降低所致。②OPP 膜：OPP 膜销售额7.06 亿元，同比增长36.82%，主要系BOPP 薄膜线产能稳步释放，在满足自用的前提下，剩余产能根据市场需求对外出售；③纸基胶带：2023 年美纹纸高速涂布产能全年持续释放，有效解决纸基胶带产能瓶颈问题，报告期内纸基胶带销量9.01 万平方米，同比增长8.23%，销售额13.14 亿元，同比增长7.77%。
④布基胶带：由于需求复苏缓慢以及市场竞争加剧，布基胶带下游市场相对低迷，报告期内布基胶带销量同比减少9.18%至1.62 万平方米，销售额同比减少6.84%至5.63 亿元。⑤线束胶带：公司部分产品实现国产替代，市场份额稳步扩大，报告期内，线束胶带收入6,246 万元，同比提升47.87%。⑥热熔胶：报告期内，热熔胶产能释放，市场开拓良好，销量同比增长60.44%，销售额6821 万，同比增长51.02%。⑦其他品类胶带实现收入4.87 亿元，同比增加56.19%，主要系报告期内新增广告耗材等产品，同时铝箔胶带、双面胶带、不干胶等小品种胶带也有较大增幅。
在盈利端，2023 年公司毛利率为8.72%，同比下降1.46pct，主要系公司部分产品价差收窄，膜基胶带毛利率同比下滑3.87pct、OPP 膜毛利率同比下滑8.74pct、其他品类胶带毛利率同比下滑5.84pct。净利率为1.51，同比下滑3.01pct，下滑幅度大于毛利率，主要系期间费用率同比提升1.35pct 至6.37%。其中，财务费率提升1.35pct，主要系本期汇兑损失增加所致；销售费率提升0.27pct，主要系本期销售规模、职工薪酬、展销广告费增长所致。
2024 年一季度，受益于报告期内宏观环境有所改善，公司释放产能得到消化，业绩呈现复苏态势。特别在盈利能力方面，24Q1 公司毛利率为9.83%，同比提升2.98pct，净利率为3.88%，同比提升5.21pct。随着盈利能力修复，24Q1 公司实现归母净利润0.51 亿元，为23 年全年净利润的61%，考虑到一季度公司收到政府补助金额亦有大幅提升，24Q1 扣非归母净利润仍有0.34 亿元，同比提升385.35%。
多点布局发挥规模效应，开发新品构建新成长动能。公司现有上海青浦基地、江西抚州基地、山东临沭基地及越南海防基地四大基地，国内外均有战略布局，在实现高效一体化生产、发挥规模效应的同时，亦可应对贸易壁垒和优化全球供应链。此外，公司还积极开发新品，布局环保可降解新材料、汽车功能性胶膜等领域，随着新产品逐渐取得突破，有望为公司带来增长新动力，分享工业胶带领域国产替代的需求红利。
投资建议：我们预计公司在2024/2025/2026 年分别实现营业收入61.81/67.48/71.45 亿元，同比变动13.28%/9.16%/5.89%，实现归母净利润1.95/2.76/3.29 亿元，同比增长135.63%/41.56%/19.39%，当前股价对应2024/2025/2026 年PE 分别为13.77/9.73/8.15X，首次覆盖，给予“强烈推荐”评级。
风险提示：原材料价格波动风险；汇率波动的风险；市场竞争加剧的风险；宏观经济周期波动风险；技术风险。