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机构：东北证券
研究员：伍豪/喻杰
公司发布2023年 报及2024年一季报，2023年公司实现营业收入 267.65亿元（同比+11.00%），归母净利润32.26 亿元（同比-5.64%），有效达成股权激励目标；其中，2023Q4 公司实现营业收入65.03 亿元（同比+6.90%），归母净利润10.84 亿元（同比+340.60%）。2024Q1 公司实现营业收入72.88 亿元（同比+4.52%），归母净利润9.51 亿元（同比+64.15%），2024Q1 公司业绩略超我们的预期。
钛白粉、海绵钛产销均创新高，不断巩固龙头地位。钛白粉方面，2023年钛白粉销量达到115.89 万吨，同比增长24.93%，国际销量占比达56.47%，2023 年氯化法钛白粉36.25 万吨，同比增加31.48%；海绵钛方面，公司积极开拓市场，全年海绵钛销量达到4.70 万吨，同比增长28.15%，受终端需求影响，2023 年海绵钛价格下滑，公司海绵钛业务盈利相对承压。截至2023 年底，公司已形成151 万吨/年钛白粉、5 万吨/年海绵钛的产能，云南国钛、甘肃国钛项目投产后，公司海绵钛产能将达到8 万吨/年，稳居全球领先位置。
重视自有资源供给能力，持续技术升级。公司重视产业链一体化布局，不断提升原料及自有资源供给能力，2023 年公司钛精矿产量为147.45 万吨，同比增长26.14%。同时，公司积极推进两矿联合开发、徐家沟铁矿开发两大核心项目，未来公司还将计划适时整合并开发境外矿山资源，以长期战略性储备支持公司未来持续发展。此外，公司致力于技术升级促进产业效能提升，2023 年9 月公司超微细粒级钛铁矿强化回收项目圆满竣工，使得钛资源综合利用率大幅提升至42%以上。
2024Q1 公司三次钛白粉价格三连涨，公司整体毛利率提升。2024Q1 公司复刻2023Q3，连续三个月发布调价函，钛白粉市场季节性恢复较好。
根据卓创资讯数据，2024 年1-3 月钛白粉均价分别为15823 元/吨（同比+5.73%、环比-1.77%）、16076 元/吨（同比+7.01%、环比+1.59%）、16783元/吨（同比+8.51%、环比+4.40%）。公司盈利水平有所改善，24Q1 公司毛利率为28.29%，同比+5.25pct，环比+0.75%。
调整盈利预测，维持“买入”评级：根据公司矿山开发节奏，我们调整公司2024-26 年营业收入为296/313/339 亿元（此前为313/328 亿元，新增26 年339 亿元），归母净利润为36.0/40.6/58.2 亿元（此前为40.5/54.2亿元，新增26 年58.2 亿元），同比+11.44%/+12.88%/+43.37%，对应PE分别为14X/12X/9X，维持“买入”评级。
风险提示：项目投产不及预期，原材料价格波动，市场需求不及预期