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机构：华创证券
研究员：杨晖/王鲜俐
公司发布2023 年年报&2024 年一季报，2023 年实现营收267.65 亿元，同比+11%；归母净利润32.26 亿元，同比-5.64%，其中2023Q4 实现营收65.03 亿元，同比+6.89%/环比-7.3%。归母净利润10.84 亿元，同比+340.6%/环比+23.2%。
2024Q1 实现营收72.94 亿元，同比+4.54%/环比+12%，归母净利润9.51 亿元，同比+64.15%/环比-12.3%。
评论：
受出口需求拉动，23 年钛白粉营收同比增长显著。钛白粉方面，公司目前拥有151 万吨钛白粉产能，23 年钛白粉营收为177.68 亿元，同比+9.83%，销量115.89 万吨，同比+24.93%（其中硫酸法占69%、氯化法占31%），均价为1.53万元/吨，同比-12.1%（原料价格同步下行，23 年毛利率同比-0.42PCT）。总体来看，出口需求拉动全年销量。从行业来看，23 年钛白粉出口量达164 万吨，过去4 年CAGR 达到13%，占国内产量41%。出口市场逐渐成为钛白粉需求增长动力。分地区来看，印度、越南、印尼等国家对钛白粉需求旺盛，而欧洲本土钛白粉企业受制于环保和成本影响，综合竞争力下降，从而进口钛白粉量增多。随着后续国内企业竞争力进一步增强，钛白粉出口高增速有望维持。海绵钛方面，目前公司现有产能5 万吨，即将达到8 万吨产能。23 年海绵钛营收为22.68 亿元，销量达到4.7 万吨，同比+28.15%，均价为4.8 万元/吨，同比-17.1%。海绵钛新增产能投放后，市占率有望进一步提升。铁精矿方面，23年铁系产品营收为25.73 亿元，同比+3.6%，铁精矿销量为433.82 万吨，同比-0.65%，均价为593 元/吨，同比+4.3%，毛利率同比+4.36PCT。新能源材料实现营收10.47 亿元，同比+59.71%，其中磷酸铁销量5.39 万吨，同比+163.61%，毛利率为-3.31%。
2024Q1 利润同比增长显著，或系钛白粉出口同比持续高增所致。根据Wind数据，24Q1 钛白粉(金红石型)均价为1.62 万元/吨，同比+7.3%/环比-1.3%，钛精矿均价为2269 元/吨，同比+4.7%/环比+3.7%。行业均价同比均有所上行，但量增逻辑更为显著。出口端的数据显示，2024 年1-3 月钛白粉行业出口量为49 万吨，同比+12.1%，延续了去年下半年的高增速。此外，在国内地产竣工增速下行的情况下，钛白粉行业3 月开工率已达87.66%，同比+9.9PCT/环比+7.92PCT，外需增长对国内企业开工率拉动作用较强。预计出口链的逻辑将在全年持续演绎。
投资建议：公司目前钛白粉及海绵钛产能已成为全球第一龙头，此外不断向上布局钛矿资源，与海外企业相比具有较强成本优势，看好公司全球定价优势及资源壁垒带来的持续业绩兑现。由于钛白粉出口需求持续超预期，我们上调此前盈利预测，预计公司2024-2026 年有望实现归母净利润43.29/51.09/61.03 亿元（2024-2025 年前值为40.28/45.36 亿元），同比+33.2%/+18.1%/+19.6%，对应P/E 分别为12/10/9x，根据可比公司估值均值来看，我们给予公司2024 年16.9x P/E，目标价格30.59 元/股，由于公司在矿端和钛白粉行业具备较强的龙头定价优势，我们上调至“强推”评级。
风险提示：下游建材等行业需求下滑、新建新能源材料投产不及预期等。