寒武纪(688256)：供应链问题尚待解决-格隆汇

机构：华泰证券
研究员：黄乐平/张皓怡/陈钰

　　1Q24：受供应链因素拖累营收同环比下降，人员规模大幅精简公司2023 年实现营收7.09 亿元（yoy：-2.70%），归母净利润-8.48 亿元，同比亏幅收窄，符合此前业绩预告。1Q24 实现营收0.26 亿元（yoy：-65.91%，qoq：-95.45%），归母净利润-2.27 亿元（4Q23：-0.41 亿元，1Q24：-2.55亿元），基本符合我们前瞻预期（-2.4 亿元）。2023 年受供应链因素影响，营收同比略有下滑，公司通过加强费用管控、精简人员，23 年亏损幅度收窄。1Q24 为行业传统淡季，且产品库存仍较紧张，公司营收同环比均出现较大幅度下滑，但研发费用同环比分别下降27.80%/57.61%至1.70 亿。根据历史季节性规律，公司智能计算集群项目通常集中在下半年交付，我们预计全年营收仍有望实现同比增长。我们预计公司24/25/26 年营收分别为11.16/20.25/30.05 亿元，长期看好AI 大模型对算力芯片需求拉动以及国产替代机遇，维持“买入”评级。
　　2023&1Q24：重点保障智算集群项目交付，供应链问题尚待解决23 年公司受供应链影响调整经营战略，分业务来看：1）智算集群系统实现营收6.05 亿元（yoy：+31.85%），沈阳和台州智算集群项目完成交付；2）云端产品线包括云端智能芯片、加速卡及训练整机产品，23 年营收为0.91亿元（yoy：-58.73%）；3）边缘产品线营收0.11 亿元（yoy：-71.39%），已大幅收缩。截至23 年底公司总人数下降至999 人（22 年末1516 人），公司集中力量发展云端算力芯片，整体人员规模有所精简，我们预计24 年人数将基本保持稳定。1Q24 由于集群项目占比较低，毛利率同环比下降19.18/11.37pct 至57.61%。存货方面，截至1Q24 末公司存货1.29 亿元，较23 年末增加0.3 亿元，但仍处于较低水平。
　　2024 年展望：国内AI 训练需求快速增长，国产算力芯片导入加速ChatGPT 大模型热潮下算力需求不断提升，训练和推理端都存在较大的芯片供应缺口。以政府、运营商、互联网为主体的AI 项目采购招标陆续加速。
　　中国移动今年已两次启动智算中心服务器（1250 台+7994 台）招标，中国电信、中国联通也已启动AI 服务器采购，分别对应4175 和2503 台需求。
　　在大算力芯片出口管制收严的背景下，国内企业加快算力平台的国产迁移/备份，公司作为国内AI 芯片龙头有望受益，25/26 年营收有望恢复高增。
　　投资建议：国产AI 芯片领军企业，维持“买入”评级我们长期看好AI 大模型对算力芯片需求拉动以及国产替代机遇，我们预计公司24/25/26 年营收分别为11.16/20.25/30.05 亿元，维持“买入”评级。
　　风险提示：实体清单存在供应链风险，产品迭代不及预期，行业竞争加剧。