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机构：申万宏源研究
研究员：王立平/求佳峰
我们认为，下游国际品牌去库结束、补库开启，24 年公司将迎来困境反转，正处于量、价、利齐头回升的起步阶段，只是利润端会滞后营收端恢复！我们看好的理由如下：
1）下游需求恢复已率先传导反映至营收端，且产能利用率回升有效摊低单位制造费用。
根据逐季财报看，单季营收自23Q3 起实现同环比均增长之后，已连续3 个季度超18 亿元。随着下游去库临近尾声，国际品牌客户向供应链采购正逐步恢复，订单呈现回暖趋势，推动公司产能利用率回升，目前越南产能开工率较高。
2）前期高价棉库存基本消化殆尽，成本端压力缓解，后续供需改善对棉价也有坚实支撑。
为了保障自身原材料成本波动有限，公司采取相对平衡的原材料采购节奏，且拥有较大规模保有量，因此在近年来棉价大跌周期中，自身库存成本需要通过消化原高价库存、采购新低价库存来逐步消化。根据23 年报，公司23 年计提存货跌价准备0.46 亿元，较22年3.8 亿元大幅减少，其中仅小额计提原材料存货跌价准备715 万元，说明目前原材料库存成本压力已大幅缓解。我们认为下游供需改善对棉价有支撑作用，继续下跌空间有限。
3）随着高毛利色纺纱订单回暖，订单结构优化，叠加报价折扣收窄，毛利率将持续回升。
根据23 年报披露主营业务分产品结构，公司坯纱/色纺纱营收同比+19.4%/-13.5%，贡献营收占比51%/49%，毛利率2.4%/12.8%，分别同比-22.1pct/-14.3pct，说明在去库存周期中，所有纱线产品盈利能力均大幅退坡，造成23 年主营业务毛利率7.5%（同比-18.5pct），且高附加值色纺纱产品销售下滑尤为巨大。而随着高单价、高毛利的色纺纱订单量占比回升，有望传导至真实毛利率的显著回升。24Q1 毛利率5.9%，环比23Q3/Q4毛利率分别3.6%/2.8%已呈好转态势，我们预计24Q2 盈利能力有望更显著上台阶。
全球色纺纱大型制造商，旗下东南亚产能稀缺性突出，24 年开启困境反转，维持“买入”评级。下游品牌客户订单回暖，我们看好公司24 年盈利能力逐季回升，维持盈利预测，预计24-26 年归母净利润6.0/7.8/10.2 亿元，对应PE 为14/11/8 倍，维持“买入”评级。
风险提示：全球疫情影响下游需求；棉价波动影响盈利能力；行业产能供给大幅增加。