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机构：长江证券
研究员：徐科/任楠/贾少波/赵智勇/李博文
奥福环保发布2023 年报和2024Q1 季报。2023 年公司实现营收3.32 亿元，同比增63.1%；归母净利润-0.08 亿元（剔除股份支付影响后为-0.05 亿元），去年同期为-0.08 亿元；2023Q4营收0.81 亿元，同比增21.0%；归母净利润-0.19 亿元，去年同期为-0.07 亿元。
2024Q1 公司实现营收0.72 亿元，同比降27.0%；归母净利润-0.09 亿元，去年同期为0.09 亿元；扣非业绩-0.10 亿元，去年同期为0.08 亿元。
事件评论
国内重卡市场回暖，2023 年公司营收同比增63.1%。2022 年我国重卡销售67.2 万辆，同比降51.8%，致公司营收同比降48.5%；2023 年我国重卡销售91.1 万辆，同比增35.6%，带动公司营收同比增63.1%。除重卡销量增长外，公司营收高增还因：1）海外销售额提升：在海外实现对大型主机厂的批量供货，2023 年公司海外营收同比增19.6%；2）国内大客户拓展顺利：公司在第三季度实现对一汽解放柴油机和潍柴动力天然气机的批量供货，为后续市场份额的提升奠定坚实基础；3）非道路国四标准执行带来农机、工程机械等增量需求。2024 年1-3 月国内重卡销量27.3 万辆，同比增13.0%，重卡市场持续回暖，有望为公司收入带来持续性修复。
2023 年营收增长但归母净利润亏损受多重因素影响。1）低毛利产品占比提升：2023 年油价处于高位，燃气重卡和出口重卡（不配备高价值量的DPF 产品）占总销量比例提升；2）新投产产能利用率低：募投项目产能逐步释放，但下游需求偏弱，致整体产能利用率偏低，折旧、摊销费用刚性，产品单位成本上升；3）产品年降幅度增加：商用车市场竞争压力传导至公司致产品年降幅度增加，导致毛利率下降；4）存货跌价准备：下游销售结构变化下计提存货跌价准备2,054 万元；5）信用减值损失：计提应收账款坏账损失232万元；6）天然气成本上涨。2023 年公司毛利率同比降12.9pct 至28.8%；期间费用率同比降16.6pct 至27.5%；经营活动现金流净额同比降89.7%至0.07 亿元，主因2022 年下游需求收缩，2023 年回款较少；有息负债率提升0.78pct 至24.8%。
低产能利用率影响延续至2024Q1，期待2024 年市占率提升。2024Q1 营收同比降27.0%，因折旧、人工薪酬成本刚性等原因，毛利率同比降21.5pct 至17.4%，期间费用率同比增1.99pct。经营性现金流净额-0.02 亿元较上年同期增0.22 亿元，收现比提升66.1pct 至105.8%。截至2024 年3 月末，公司在机动车国六、欧六和非道路国四阶段已取得公告认证并实现批量供货的项目共计88 个（较2023 年7 月增加15 个），正在进行开发验证的项目74 个，期待后续公司市占率提升带来业绩成长。
盈利预测与估值：公司存股权激励计划，充分调动员工积极性；行业需求回暖，公司产能充沛、客户开拓理想、良率提升，并加强原材料国产替代进程以期控制成本。预计公司2024-2026 年营收为4.43/5.72/6.78 亿元，同比增33.4%/29.0%/18.6%；归母净利润0.31/0.71/1.19 亿元，2024 年扭亏为盈，2025-2026 年同比增130.7%/66.9%，对应PE估值28.1x/12.2x/7.3x。维持“买入”评级。
风险提示
1、商用车产销量波动较大的风险；2、新能源汽车带来产业格局变化的风险。